XOM Exxon Mobil Corporation

Exxon Mobil является крупнейшей американской нефтегазовой компанией. На данный момент - второй по капитализации публичной нефтегазовой компанией после Saudi Aramco. Exxon добывает около 3,8 млн б. н. э. нефти и природного газа в сутки. Добывающие активы компании расположены более чем в 40 странах. Кроме апстрима, компания активна и в сегментах нефтепереработки, нефтехимии и производства СПГ.

Крупнейшими регионами добычи как нефти, так и газа у Exxon Mobil являются США, Канада и Азия.

Нефтеперерабатывающие мощности на конец 2020 года составляли 3755 тыс. б/с и сосредоточены в первую очередь в США и Европе. Основными продуктами нефтепереработки являются стандартные бензин, нафта, керосин, дизель, бункерное топливо, авиакеросин и т. д. В этих же регионах происходит и основная реализация данных нефтепродуктов.

Кроме того, Exxon Mobil принимает участие в ряде СП по производству СПГ, суммарная мощность которых достигает 86 млн тонн - почти четверть всего спроса на СПГ в мире.

Стратегия развития

Exxon Mobil является одной из тех компаний, которые в отличие от европейских нефтегазовых мейджоров не собираются в ближайшее время активно уходить от добычи нефти в сторону ВИЭ (возобновляемые источники энергии).

В своей презентации Exxon Mobil отмечает, что в 2020 году нефтяная отрасль начала страдать от недоинвестирования, так как ряд компаний (и даже сам Exxon Mobil) снизили свои инвестиции в бурение и геологоразведку. Более того, многие компании, считающиеся одними из лидеров мировой нефтегазовой отрасли (BP, Total, Equinor и т. д.), стали активно развивать ВИЭ, вместо традиционных для них нефти и газа.

На этом фоне менеджмент Exxon считает, что даже при достаточно пессимистичных сценариях спроса, предполагающих активный уход от потребления нефти в рамках борьбы с изменением климата, забрасывать инвестиции в добычу нефти нельзя, так как это приведет к дефициту. Поэтому Exxon Mobil планирует быть одной из компаний, которые продолжат инвестировать в добычу нефти, и ее основные проекты развития находятся как раз в этой области.

Одним из основных источников роста Exxon Mobil является развитие проекта в Гайане. Доля Exxon в проекте составляет 45%, и он является его оператором, остальные 30% и 25% у американской Hess и китайской CNOOC соответственно. Приводим основные цели и факты о проекте:

• К 2026 году добыча составит более 750 тыс. б. н. э. против 120 тыс. б. н. э. на данный момент.
• Запасы в 2020 году составляли 9 млрд б. н. э.
• К 2025 планируется достичь $ 3,5 млрд операционного денежного потока при цене на нефть $ 50 за баррель.
• IRR проекта оценивается на уровне более 20% при ценах на нефть выше $ 50 за баррель.
• Точка безубыточности для разных частей проекта находится на уровне $ 25–35 за баррель - крайне конкурентоспособные значения.

Следующим приоритетным направлением развития Exxon Mobil является рост добычи в Пермском бассейне, одном из центральных активов компании в США, а также крупнейшем в штатах регионом по добыче сланцевой нефти. Планы на ближайшие 5 лет выглядят следующим образом:

• Рост добычи к 2025 году до 700 тыс. б. н. э в сутки против 370 тыс. в 2020 году.
• Достижение операционного денежного потока в объеме $ 4 млрд к 2025 году при ценах на нефть около $ 50 за баррель.
• IRR выше 10% даже при нефти ниже $ 35 за баррель.

При этом важно отметить, что Exxon не планирует наращивать общую добычу: она, согласно планам компании, в ближайшие 5 лет будет оставаться на уровне 3,7 млн б. н. э. в сутки (с учетом планов по продаже некоторых активов). Усилия ближайших лет будут в первую очередь направлены на замещение старых и неэффективных добывающих активов новыми с более низкой себестоимостью. Среди прочих стратегических направлений развития Exxon Mobil можно отметить следующее:

• Структурное снижение операционных расходов на $ 6 млрд к 2023 году, 2,5 из которых произойдет за счет оптимизации нефтепереработки и нефтехимии.
• Поддержка дивидендов на уровне не менее текущего, а также сокращение долга при ценах на нефть выше $ 50 за баррель.
• Рост операционного денежного потока при стоимости нефти $ 50 за баррель с приблизительно $ 32 млрд в 2021 году до $ 40–43 млрд в 2025 году за счет запуска новых проектов, оптимизации затрат, а также нормализации маржи нефтепереработки и нефтехимии.
• Снижение уровня безубыточности с учетом выплаты дивидендов до приблизительно $45 за баррель к 2025 году с $ 50 за баррель в 2021 году.
• Снижение выброса парниковых газов на 30% к 2025 году.

Дивидендная политика

Exxon Mobil является дивидендным аристократом и поднимает дивиденды уже на протяжении 37 лет. Ожидаемые дивиденды на акцию в ближайшие 12 мес. составляют $ 3,49 на акцию, что соответствует 6,2% дивидендной доходности.

Устойчивость дивидендов, несмотря на непростую ситуацию на рынке нефти, на данный момент не подлежит сомнению - Exxon Mobil достаточно цены на нефть около $ 45–50 за баррель, чтобы зарабатывать достаточно свободного денежного потока для выплаты дивидендов без привлечения долга. По мере роста добычи в Пермском бассейне и Гайане, оптимизации операционных расходов, а также восстановления маржи переработки Exxon Mobil, вероятно, перейдет к постепенному увеличению дивидендов на 10–15% в год с 2023 года. До этого, на наш взгляд, рост будет формальным - около цента в год для сохранения статуса дивидендного аристократа.

Отраслевые тенденции

Рынок нефти сейчас находится в стадии восстановления от пандемии. Цены уже полностью восстановились и сейчас торгуются на уровнях прошлогодней зимы - около $ 65 за баррель.

При этом важно понимать, что рост цен не означает полного восстановления рынка от эффекта пандемии. Основным драйвером роста цен стало ограничение ОПЕК+, которое на данный момент убирает с рынка около 8 млн б/с, если учитывать добровольное сокращение добычи со стороны Саудовской Аравии. Учитывая восстановление спроса приблизительно до 96 млн б/с (против 100 млн б/с до пандемии), это создает дефицит примерно 2 млн б/с, что помогает постепенно сокращать запасы до нормального уровня. Однако решение ОПЕК+ по наращиванию добычи или резкий рост буровой активности в США могут привести к падению цен на нефть, что на данный момент является основным риском при инвестировании в компании нефтегазовой отрасли. Полное восстановление спроса ожидается лишь в начале 2022 года.

Факторы привлекательности

• Exxon Mobil является одной из самых дивидендных компаний в нефтяном секторе и на американском рынке в целом. Дивидендная доходность в ближайшее 12 мес. ожидается на 6,2% и через 2–3 года может перейти к росту при стабильности цен на нефть.
• Менеджмент активно работает над оптимизацией расходов, в результате чего за период 2021–2025 гг. операционный денежный поток может вырасти на $ 8–11 млрд. Рост операционного денежного потока при умеренном уровне инвестиций может стать базой для роста дивидендов и сокращения долговой нагрузки.
• Exxon Mobil - лидер американского и мирового нефтегазового сектора. Это дает компании возможности принимать участие в проектах в любой точке мира, а также всегда иметь доступ к дешевому финансированию. В частности, в 2020 году это позволило компании не снижать уровень дивидендов.
• Снижение инвестиций в разведку и бурение со стороны нефтегазовых компаний по всему миру создают на долгосрочном горизонте перспективы для роста цен на нефть и увеличения доли рынка компаний, придерживающихся стратегии развития классических нефтегазовых проектов.

Факторы риска

• Основным фактором риска является снижение цен на нефть из-за повышения добычи со стороны ОПЕК+ или других производителей нефти.
• Долгосрочно спрос на нефть может падать быстрее, чем ожидается, если переход на ВИЭ будет происходить достаточно быстро.
• Давление ESG-инвесторов и регуляторов может вынудить Exxon Mobil тратить больше средств на снижение выбросов парниковых газов и прочие зеленые инициативы.
• Отсутствие возможностей для значительного роста добычи ограничивает потенциальный апсайд при условии стабильности цен на нефть.

 Финансовые результаты

Финансовые результаты Exxon Mobil в 2020 году были под давлением низких цен на нефть и газ, а также низкой маржи нефтепереработки и нефтехимии. В апреле 2020 года цены на нефть даже уходили в отрицательную зону из-за заполненности хранилищ в США, которые являются одним из основных рынков сбыта для Exxon Mobil.

На этом фоне выручка за год снизилась на 31,5%, EBITDA на 54,2%, а чистая прибыль и свободный денежный поток ушли в отрицательную область, даже несмотря на оптимизацию операционных и капитальных затрат. Также негативное влияние на финансовые результаты оказало снижение добычи углеводородов с 3,95 млн б. н. э. в 2019 году до 3,75 млн б. н. э. в 2020 году.

Чтобы не снижать уровень дивидендов, Exxon Mobil незначительно увеличила чистый долг, в результате чего долговая нагрузка выросла до 3,5х Net Debt / EBITDA, что является достаточно высоким значением. Однако мы ожидаем, что в 2021-м в первую очередь за счет роста EBITDA долговая нагрузка снизится до 1,6х EBITDA, что является комфортным уровнем.

Стоит отметить, что в 4-м квартале компания смогла выйти на положительные значения FCF и чистой прибыли (если не учитывать убыток от обесценения), и мы ожидаем, что в 2021 году данный тренд продолжится по мере восстановления спроса и цен на углеводороды.

Оценка

Для оценки компании мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов, которая дала целевую капитализацию $ 270,2 млрд, или $ 63,8 на акцию.

С учетом дивидендов в ближайшие 12 мес. в размере 6,2% целевая цена $ 63,8 предполагает апсайд в 20,3%, что соответствует рейтингу "Покупать".

Отметим, что средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции выше среднего составляет, по нашим расчетам, $ 61,25 (апсайд 9,6%), рейтинг акции 3,0. (Значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а значение рейтинга 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell.)

В том числе оценка целевой цены акций Exxon Mobil аналитиками Wells Fargo составляет $ 65,0 (рекомендация - "Покупать"), HSBC - $ 66,0 ("Покупать"), Piper Sandler - $ 49,0 ("Держать").

Акции на фондовом рынке

С начала 2019 года акции Exxon Mobil выглядели незначительно хуже, чем его основной ближайший аналог - американский нефтегазовый мейджор Chevron и ETF на нефтегазовый сектор XLE. На наш взгляд, такая динамика была связана с тем, что инвесторы не были уверены, что Exxon Mobil сможет зарабатывать достаточно свободного денежного потока для поддержания высокого уровня дивидендов и при этом продолжать инвестировать в развитие. Однако сейчас, когда ОПЕК+ и восстановление спроса стабильно держат цены выше необходимых для Exxon Mobil $ 50 за баррель, мы считаем, что акции нефтегазового гиганта могут догнать своих аналогов.

Техническая картина

С технической точки зрения акции Exxon Mobil торгуются недалеко от нижней границы среднесрочного восходящего канала. Активно наращивать длинные позиции имеет смысл в случае достижения акцией диапазона $ 52,5–53,5, где располагаются нижняя граница канала, а также поддержка, образованная 50-дневной скользящей средней.