SBER Сбербанк

Описание эмитента

Сбер - крупнейший банк в России, а также в Центральной и Восточной Европе. Сбер владеет 14,2 тыс. отделений на территории РФ, а его клиентами являются свыше 100 млн физических и порядка 3 млн юридических лиц. На Сбер приходится более трети всех активов российской банковской системы, при этом банк оказывает полный спектр финансовых услуг, а также вовлечен в инвестиционный бизнес. В последние годы Сбер активно развивает собственную экосистему, которая включает, помимо традиционных банковских услуг, сервисы, напрямую не связанные с финансовым бизнесом, а именно от электронной коммерции и сервисов доставки еды до видеостриминга. Капитализация Сбера составляет 8,3 трлн руб.

Структура капитала. Контролирующим акционером Сбера является правительство РФ, которому принадлежат 50% + 1 обыкновенная акция банка. В свободном обращении находятся порядка 48% обыкновенных акций и 100% привилегированных акций.

Ситуация в банковском секторе РФ

Текущий год проходит весьма успешно для российского банковского сектора, которому удалось раньше большинства остальных отраслей экономики выйти из острой фазы кризиса и начать выигрывать от улучшения экономической ситуации в стране. Согласно данным ЦБ РФ, активы российского банковского сектора в январе - сентябре выросли на 11,2 трлн руб., или на 10,8% с начала года с учетом валютной переоценки, и достигли 114,5 трлн руб. Это максимальные за последние шесть лет темпы прироста для первых 9 месяцев года.

Динамика активов банковского сектора РФ, трлн рублей

Корпоративный кредитный портфель российских банков с учетом валютной переоценки за январь - сентябрь вырос на 9%, до 50 трлн руб. Причем в сентябре темп роста в месячном выражении составил 1,6% и оказался заметно выше среднемесячного показателя с начала года (+0,9%), что в значительной степени обусловлено увеличением финансирования ряда крупных инфраструктурных проектов в нефтегазовой отрасли. Важным фактором оставались и высокие темпы кредитования застройщиков жилья.

Розничный кредитный портфель в январе - сентябре вырос на 18,3%, до 24,1 трлн руб. Большую роль в розничном сегменте продолжила играть ипотека, несмотря на ужесточение с середины года условий по госпрограмме льготной ипотеки. Объем ипотечных кредитов, выданных за первые 9 месяцев 2021 года, составил 4,4 трлн руб., что почти на 50% больше, чем за аналогичный период прошлого года. В результате совокупный портфель ипотечных кредитов с начала года подскочил на 20,6% и достиг 11,2 трлн руб. Кроме того, благодаря высокой потребительской активности заметно выросли объемы выдачи автокредитов и необеспеченных потребкредитов.

В то же время качество кредитных портфелей несколько улучшилось. Доля просроченных кредитов предприятиям на конец июля составила 5,7%, уменьшившись с 6,9% в конце 2020 г., а доля просроченных кредитов физлицам понизилась с 4,7% до 4,2%. При этом доля резервов на возможные потери по ссудам в общем объеме выданных кредитов за январь - июль сократилась на 0,9 п. п., до 8,1%.

Объем средств юридических лиц на счетах в российских банках за январь - сентябрь увеличился на 7,4%, до 34,9 трлн руб., тогда как средства физлиц (без учета остатков на счетах эскроу) повысились на 0,6%, до 32,9 трлн руб. В сентябре зафиксирован рост средств физлиц на 0,8% в помесячном выражении, при этом важно отметить, что второй месяц подряд достаточно активно росли объемы срочных вкладов, что связано с постепенным ростом депозитных ставок вслед за повышением ключевой ставки ЦБ. Так, средняя максимальная ставка по вкладам в рублях в ведущих банках РФ, согласно данным Центробанка, достигла 6,33% в третьей декаде сентября, увеличившись на 0,2 п. п. по сравнению с августом и на существенные 0,8 п. п. с июля. В первой декаде октября ставка уже составила 6,43%.

По данным Банка России, совокупная чистая прибыль российских банков за первые 9 месяцев 2021 г. взлетела на 65% в годовом выражении, до 1,86 трлн руб. Это больше, чем за весь 2020 г. (1,61 трлн руб.) и весь докризисный 2019 г. (1,72 млрд руб.). Положительное влияние на финансовый результат оказал рост чистых процентных (+15,3 г/г, до 2,99 трлн руб.) и комиссионных (+23,1 г/г, до 1,12 трлн руб.) доходов, а также резкое снижение расходов на резервирование (-64,1% г/г, до 375 млрд руб.) благодаря улучшению экономической ситуации в России. В свою очередь ограничивающим фактором для роста прибыли стало существенное сокращение доходов банков от операций с иностранной валютой и ценными бумагами (в сумме на 250 млрд руб.) на фоне более стабильной ситуации на финансовых рынках.

Отметим, что Банк России недавно снизил оценку потенциального досоздания резервов по кредитам, которые банки реструктурировали бизнесу и гражданам с начала пандемии. Сейчас размер таких кредитов составляет 8 трлн руб., и раньше ЦБ ожидал, что банкам потребуется еще 1,4 трлн руб. резервов на горизонте нескольких лет. Теперь же потенциальный размер дополнительного резервирования прогнозируется на уровне 900 млрд руб., что представляется вполне посильной нагрузкой для сектора с учетом его текущей прибыльности и запаса капитала (по оценкам ЦБ, 6,2 трлн руб. на конец сентября).

В текущем году ЦБ РФ повысил ключевую ставку в сумме на 3,25 п. п., до 7,5% годовых. Учитывая сохраняющиеся на высоком уровне инфляцию в стране и инфляционные ожидания россиян, весьма вероятно продолжение ужесточения денежно-кредитной политики регулятора. В долгосрочной перспективе рост ставок должен благоприятно сказаться на банковском секторе страны, хотя в предстоящие кварталы можно ожидать некоторого давления на чистую процентную маржу кредиторов из-за опережающего роста стоимости фондирования. Впрочем, благодаря высокой доле текущих счетов (41%) и активов по плавающей ставке (около 20%) пока банкам удается удерживать чистую процентную маржу: в III квартале, по данным регулятора, она осталась на уровне предыдущего квартала - 4,4% (3,9% без учета Сбера).

Согласно октябрьскому прогнозу Банка России, кредитование юрлиц в стране в 2021 г. вырастет на 8–12%, розничное кредитование - на 21–25%. В том числе ожидается сохранение высоких темпов роста ипотечного кредитования - на 23–27%. Что же касается ожиданий по годовой прибыли банковского сектора РФ, то ранее Центробанк заявил, что она по итогам 2021 года может достичь 2,5 трлн руб. против прежней оценки "более 2 трлн руб." И с учетом результатов за 9 месяцев данный прогноз выглядит правдоподобным.

Финансовые результаты

Финансовый отчет Сбера за III квартал 2021 г. был достаточно сильным и в очередной раз подтвердил наш тезис, что банк является одним из главных бенефициаров экономического восстановления в РФ после прошлогоднего спада. Чистая прибыль Сбера выросла на 28,3% в годовом выражении, до 348,3 млрд руб., превысив консенсус-прогноз на уровне 342 млрд руб. А по итогам первых 9 месяцев текущего года в целом прибыль подскочила на 75,1%, до 978,1 млрд руб., при этом рентабельность собственного капитала (ROE) составила значительные 25,8%. Здесь, правда, надо отметить, что определенное влияние на результат оказало признание прибыли от прекращенной деятельности в связи с продажей "Евроцемента" в размере 65 млрд руб. Прибыль же от продолжающейся деятельности составила 281,8 млрд руб. за III квартал (+6,1% г/г) и 904,2 млрд руб. за 9 месяцев (+63,6% г/г).

Чистый процентный доход Сбера в III квартале повысился на 14,2% в годовом выражении, до 469,6 млрд руб., благодаря росту объемов кредитования, при относительно стабильной чистой процентной марже. При этом чистый комиссионный доход поднялся на 11,2%, до 164,3 млрд руб., благодаря высокой транзакционной активности клиентов, в частности увеличения объемов операций с банковскими картами.

Операционные расходы выросли на 20,6%, до 210,1 млрд руб., что было в значительной степени обусловлено повышением расходов на персонал в связи с пересмотром заработной платы сотрудников, а также дальнейшим развитием нефинансовых сервисов банка. При этом показатель операционной эффективности по финансовому бизнесу (отношение операционных расходов к операционным доходам, C/I) улучшился на 0.3 п. п., до 29,4%. Определенную поддержку прибыли оказало и сокращение расходов на резервирование, до 56,5 млрд руб. с 85,7 млрд руб. в III квартале 2020 г., при снижении стоимости риска до 0,85% с 1,43%.

Объем активов Сбера на конец III квартала 2021 г. достиг 39,6 трлн руб., увеличившись на 4,3% за квартал и на 9,9% с начала года. Розничный кредитный портфель за 9 месяцев вырос на 18,5%, до 11 трлн руб. В Сбере отметили сохранение высокого спроса на ипотечные кредиты, портфель которых вырос на 19,8%, а его доля в розничном портфеле достигла почти 57%. Портфель потребительских кредитов повысился на 19%. При этом доля выдач кредитов физлицам через цифровые каналы впервые приблизилась к 60%. Объем корпоративных кредитов увеличился на 4,8% с начала года до 16,5 трлн руб. Между тем качество кредитного портфеля заметно улучшилось по всем основным сегментам, в том числе за счет активной работы банка по взысканию и урегулированию проблемных долгов. Доля неработающих кредитов (NPLs) составила 3,3%, снизившись с 4,3% в начале 2021 г.

Коэффициент достаточности базового капитала (CET1) за 9 месяцев вырос на 0,2 п. п. и находится на весьма комфортном уровне 14%.

Сбер также сообщил, что количество активных клиентов-физлиц с начала года увеличилось на 2,3% и достигло 102,5 млн человек. При этом число активных ежемесячных пользователей (MAU) мобильного приложения "Сбербанк Онлайн" выросло на 9%, до 71,3 млн. Количество активных корпоративных клиентов составило 3 млн.

Что же касается нефинансового бизнеса Сбера, выручка в этом сегменте за 9 месяцев подскочила в 2,8 раза в годовом выражении, до 121,7 млрд руб., что хорошо согласуется со стратегической целью банка, согласно которой среднегодовые темпы роста нефинансовых сервисов в период до 2023 г. должны составлять свыше 100% в год. В то же время убыток по EBITDA в нефинансовом бизнесе более чем утроился и достиг 25 млрд руб. Это подтверждает наше мнение, что ожидать финансовой отдачи от нефинансовых сервисов Сбера пока не приходится. Тем не менее надо отметить, что на данный момент они весьма неплохо вписываются в экосистему банка, способствуя привлечению и удержанию клиентов, и эта их роль будет только возрастать.

Хорошие результаты Сбера в III квартале позволили руководству банка несколько улучшить прогнозы по ряду основных показателей бизнеса на весь 2021 г. Показатель ROE в нынешнем году, как теперь ожидается, превысит 23% против прежней оценки "свыше 22%". Кроме того, Сбер рассчитывает в 2021 г. увеличить кредиты населению на 20–22% (прежний прогноз предполагал их рост на 18–20%), корпоративные кредиты - на 8–12% (прежний прогноз - рост на 6–8%). Что касается чистой процентной маржи, то прогноз по ней был уточнен до 5,25% с 5,2%. При этом ожидания по стоимости риска сохранены в диапазоне 0,7–0,9%. Банк также не стал менять прогноз по росту чистых комиссионных доходов ("свыше 10%") и операционных расходов (12–15%).

Риски

- Бизнес Сбера, как и сектора в целом, сильно зависит от экономической конъюнктуры. В случае ее нового существенного ухудшения, например из-за введения новых жестких локдаунов на фоне быстрого развития очередной волны коронавируса в РФ, банк может вновь столкнуться с ухудшением качества кредитного портфеля и снижением основных финансовых показателей.

- Российские кредиторы, в том числе и Сбер, могут попасть под санкции со стороны западных стран, что отрицательно отразится на их бизнесе. Хотя вероятность реализации риска, на наш взгляд, в данный момент невысокая.

Выплаты акционерам

Текущая дивидендная политика Сбера предполагает дивидендные выплаты в размере не менее 50% от чистой прибыли по МСФО. При этом ключевым условием для такого высокого коэффициента выплат является поддержание достаточности базового капитала на уровне не менее 12,5%.

Согласно нашим расчетам, основанным на прогнозах прибыли Сбера за 2021 г. и предположении о коэффициенте дивидендных выплат на уровне 50%, дивиденды банка по итогам нынешнего года могут возрасти до 26,6 руб. на акцию каждого типа. При этом дивидендная доходность может составить 7,2% по обыкновенным акциям и 8% по привилегированным. Это одни из самых высоких показателей среди мировых кредиторов.

Оценка

Мы оценили Сбер сравнительным методом, используя в качестве аналогов банки развивающихся стран (сравнение с аналогами РФ мы проводить не стали ввиду их существенно меньшего размера по сравнению со Сбером). Наша итоговая оценка справедливой стоимости Сбера определяется как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам P/B и P/E 2022П. Целевое соотношение стоимости привилегированных акций к обыкновенным принималось равным 0,9, что в целом соответствует спреду между ценами привилегированных и обыкновенных акций за последние несколько лет. Отметим также, что мы не стали применять страновой дисконт в оценке, учитывая большой размер Сбера и его лидирующее положение в российском банковском секторе, а также высокую рентабельность капитала и дивидендную доходность акций.

Наша оценка справедливой стоимости Сбера на горизонте 12 мес. составляет 9 785 млрд руб., или 435,1 руб. на обыкновенную акцию и 391,6 руб. на привилегированную акцию. Потенциал роста для обыкновенных акций составляет 17,8%, для привилегированных - 18,4%. Рекомендация по обоим типам акций - "Покупать".

Средневзвешенная целевая цена обыкновенных акций Сбера по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции не менее среднего составляет, по нашим расчетам, 429,6 руб. (апсайд - 16,8%), рейтинг акции - 3,7 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 - Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены обыкновенных акций Сбера аналитиками ВТБ Капитал составляет 490 руб. (рекомендация "Покупать"), "Атона" - 385 руб. ("Выше рынка"), Renaissance Capital - 410 руб. ("Покупать"), Societe Generale - 452 руб. ("Покупать"), Sova Capital - 393 руб. ("Покупать"), "Уралсиб" - 429 руб. ("Покупать").

Техническая картина

С точки зрения технического анализа на дневном графике обыкновенные акции Сбера вышли наверх из локального нисходящего канала. Ожидаем продолжения подъема в рамках отработки фигуры, с перспективой тестирования исторического максимума.

Для привилегированных акций Сбера техническая картина схожая. Бумаги тестируют на предмет пробития верхнюю границу локального нисходящего канала, и в случае закрепления выше нее могут продолжить подъем в район исторического максимума.

Апдейт от 19.01.2022

2 ноября 2021 г. мы выпустили рекомендацию "Покупать" по бумагам "Сбера" с целевой ценой на конец текущего года 435,1 руб. для обыкновенных акций и 391,6 руб. для привилегированных. С тех пор стоимость "обычки" упала на 34% (до 244 руб.), "префов" – на 28% (до 238 руб.).

Падение было обусловлено общим резким ростом политических рисков вокруг России. Судя по заявлениям официальных лиц РФ и Запада, пока Россия и НАТО не готовы идти на компромиссы в вопросах стратегической стабильности в Европе. При этом риторика сторон остается жесткой, в частности, американцы заявляют, что США и РФ вновь оказались в состоянии "холодной войны", и грозят суровыми санкциями, в том числе против российского финансового сектора, в случае военного конфликта на границе РФ с Украиной. А поскольку акции "Сбера" являются одними из самых ликвидных на фондовом рынке РФ и имеют значительный вес в страновых индексах, они стали главными пострадавшими в ходе массированного сокращения инвесторами, как внутренними, так и зарубежными, "российского риска".

На данный момент мы сохраняем рекомендацию "Покупать" для обыкновенных и привилегированных акций "Сбера". Бумаги выглядят сильно перепроданными, и их текущие ценовые уровни, на наш взгляд, являются привлекательными для открытия среднесрочных длинных позиций. Мы рассчитываем, что в случае ослабления геополитической напряженности вокруг РФ акции "Сбера" станут первыми претендентами на существенный отскок. В то же время надо отметить, что ситуация пока остается весьма сложной и неопределенной, поэтому инвесторы должны быть готовыми к сохранению высокой волатильности в бумагах банка, и им следует использовать стоп-лоссы.

Факторы поддержки акций "Сбера" следующие:

- "Сбер" является крупнейшим банком в России, обладает самой развитой экосистемой в секторе, его бизнес имеет высокую степень цифровизации. Это позволяет сохранять лояльность клиентов, дает новые возможности роста и поддерживает рентабельность.

- Благодаря устойчивому финансовому положению и высокой эффективности бизнеса "Сбер" стал одним из главных бенефициаров экономического восстановления страны после кризиса, о чем говорят хорошие финансовые результаты. Так, за январь-сентябрь прошлого года чистый процентный доход банка по МСФО вырос на 13% г/г до 1,33 трлн руб., чистый комиссионный доход – на 16% до 456 млрд. руб. При этом чистая прибыль подскочила на 64% до 904 млрд руб., и показатель ROE составил внушительные 25,6%. Показатели по итогам всего 2021 г. также обещают быть весьма сильными: так, годовая чистая прибыль по РСБУ достигла 1,24 трлн, увеличившись в 1,7 раза г/г.

- Преимуществом "Сбера" является понятная дивидендная политика, предусматривающая выплаты в размере не менее 50% прибыли по МСФО. По нашим оценкам, дивиденд за 2021 г. год может составить 26,6 руб. на акцию каждого типа, что станет новым рекордом для банка. Ожидаемая дивидендная доходность по "обычке" и "префам" составляет порядка 11%.

- Акции "Сбера" выглядят недорогими по мультипликаторам. Коэффициент P/B составляет 1х, P/E 2021П – 4,6х, что заметно ниже, чем у аналогов с развитых и развивающихся рынков.

Главные риски включают дальнейшую эскалацию геополитического противостояния, например, в случае каких-то военных провокаций на границе РФ и Украины, которые дадут повод странам Запада ввести жесткие антироссийские санкции, а также общее ослабление спроса на рисковые активы в мире на фоне предстоящего ужесточения монетарной политики в ведущих странах.

Технический анализ

На недельном графике обыкновенные акции "Сбера" оттолкнулись от долгосрочного восходящего тренда, а также удерживаются выше 200-дневной скользящей средней. Рассчитываем на формирование отскока с ближайшей целью на уровне 280 руб.

В привилегированных акциях сложилась схожая техническая картина, которая позволяет ожидать формирования отскока в район 270 руб.