VSMO ВСМПО-АВИСМА

О компании

«ВСМПО-Ависма» — единственный производитель титана в РФ. Компания является крупнейшим в мире производителем титана, занимая до 25% мирового рынка. По экспертным оценкам, ВСМПО до санкционного кризиса обеспечивала, в частности, порядка 35% потребностей в титане Airbus и 100% — Embraer.

Бизнес компании неоднократно демонстрировал низкую эластичность к рыночным и нерыночным шокам. ПАО «Корпорация „ВСМПО-Ависма“» увеличивает экспортные поставки в Индию и Китай, планирует выход в новые страны, отмечал в августе прошлого года журналистам мажоритарный акционер компании Михаил Шелков.

Компания рассчитывает в 2025–2026 гг. восстановить производство до уровня 2021 года (по нашим оценкам, на основе данных ведущих СМИ, это порядка 28–30 тыс. тонн в год). Об этом также в августе 2025 г. заявляли основной акционер корпорации Михаил Шелков и гендиректор Дмитрий Трофимов.

Между тем в 2025 г. сравнительно активное, с точки зрения наших прогнозов, укрепление курса рубля и несколько более слабое, чем мы закладывали в оценки, повышение мировых цен на титан и изделия из него негативно сказалось на финансовых результатах эмитента. Также полагаем, на основании отраслевой и макроэкономической статистики и данных активов баланса (в отсутствие в нем информации по отгруженным товарам), что в ослабление динамики выручки эмитента транслировалось и некоторое ухудшение его операционных показателей. При этом издержки, за счет относительной стабильности постоянных расходов, сократились сравнительно слабо.

В итоге в 2025 году ПАО «Корпорация „ВСМПО-Ависма“» сократило чистую прибыль по российским стандартам бухучета (РСБУ) в 6,4 раза к уровню 2024 года — до 1,56 млрд руб. Выручка снизилась на 22,4%, составив 79,55 млрд рублей. Себестоимость продаж, по данным РСБУ, составила 66,9 млрд руб. против 71,6 млрд руб. в 2024 г.

Преимущества

В перспективе 2026–2032 гг. по-прежнему рассчитываем на ускорение прироста мировых цен на титан, которые значительно отстали в темпах повышения как от широкого сегмента цветных металлов, так и от ведущих индексов, отражающих динамику цен в потребительском секторе мировой экономики. Для примера, в частности, в 2012–2021 гг. среднегодовое изменение цен на титан и ИПЦ США составило, соответственно, -2% и +2% (г./г.). Таким образом сформировалась существенная дивергенция в динамике данных показателей.

В 2022–2025 гг. цены на титан на крупнейших мировых рынках показали среднегодовой рост в 8%. По итогам 2026 г., после обозначенного периода относительной стабильности, учитывая ценовую динамику смежных товарных сегментов, ожидаем их роста на 20%. Полагаем данный прогноз базово-консервативным.

С учетом обозначенной прогнозной динамики цен ключевого рынка сбыта компании и наших оценок динамики курса рубля на валютном рынке, в рамках базово-консервативного прогноза, который предполагает близкий к нулевому прирост операционных показателей эмитента, ожидаем по итогам 2026 г. восстановления EBITDA и чистой прибыли эмитента на уровне 32,5 млрд руб. и 12,2 млрд руб. Прогноз дивидендных выплат ВСМПО за 2026 г. составляет 315 руб./ао.

Закрытие для компании рынков развитых стран традиционно, как представляется, формирует опасения дефицита титановой продукции (ВСМПО-Ависма производит порядка 95% российского титана — слитков и всех видов полуфабрикатов из титановых сплавов, а доля на мировом рынке составляет около 25%) и поддержит наметившийся, в рамках широкой тенденции сырьевого сегмента, тренд на повышение цен продукции компании.

Отмечаем значительный потенциал наращивания производства компании. В конце 2019 г. ВСМПО анонсировала масштабную инвестиционную кампанию, цель которой — к 2026 году увеличить производство до 42–50 тыс. т. Министр промышленности и науки Свердловской области Сергей Пересторонин в январе 2022 г. подтвердил актуальность этих задач. Отмечаем сохраняющийся потенциал повышения наших операционных прогнозов деятельности ВСМПО с учетом информации о планах развития отечественного авиапрома и авиакосмической индустрии в дружественных странах.

Компания активно расширяет сырьевую базу, снижая соответствующие риски и повышая инвестиционную привлекательность с точки зрения хеджирования долгосрочных инфляционных рисков. В марте 2025 г. ВСМПО запустила новую производственную линию с российским оборудованием на горно-обогатительном комбинате «Ильменит» в Томской области. Предприятие сейчас закрывает 7% потребностей крупнейшего в мире производителя титана — корпорации «ВСМПО-Ависма» — в ильменитовом концентрате, с потенциалом роста показателя до 50%–100% в перспективе нескольких лет.

На фоне прогнозов целевого уровня производства компании в 2029–2032 гг., равного 45–47 тонн, и с учетом значительного отставания цен на титан от стоимостных показателей ключевых инструментов мирового товарного рынка и ИПЦ ведущих экономик закладываем в прогнозы по-прежнему высокий для бумаг в нашем покрытии ожидаемый среднегодовой уровень прироста выручки эмитента в 2026–2032 гг., равный порядка 26%, против 21% в 2005–2012 гг., порядка 10% в 2013–2021 гг. и 6% в 2022–2025 гг.

Риски

Прогноз дивидендных выплат на акцию ВСМПО (согласно дивидендной политике ВСМПО-АВИСМА совет директоров Общества при определении дивидендов стремится, чтобы сумма средств составляла не менее 10% чистой прибыли по РСБУ) по итогам 2025 года составляет 48 руб./ао. Оценка учитывает отраженное, как представляется, в статистике эмитента за 2008–2019 и 2024 гг. стремление к проведению конструктивной, стимулирующей привлечение инвестиций дивидендной политики. Однако на рынке, по нашим данным, не ожидают выплат дивидендов компанией за 2025 г.

В оценках мы, традиционно для бумаг в нашем покрытии, по-прежнему принимаем во внимание риски, связанные с ужесточением налоговой политики в последние годы.

Фактором среднесрочных рисков выступает ускорение прироста инвестиций ВСМПО: в 2024–2025 гг. увеличение объема приобретения основных средств, по данным отчетности по международным стандартам, во I пг. 2024 г. — I пг. 2025 г. составило порядка 52% г./г. по отношению к периоду II пг. 2022 г. — II пг. 2023 г. В то же время отмечаем позитивный характер данных вложений для долгосрочных оценок справедливой стоимости бумаг эмитента.

Отмечаем стабильность чистого долга к EBITDA компании на уровне порядка 0,6x по итогам I пг. 2025 г.; учитываем смягчение кредитных условий в РФ в последние кварталы и снижение до порядка 70% с порядка 80% ранее доли краткосрочных заимствований эмитента.

Позитивным фактором для оценки справедливой стоимости ВСМПО является сохраняющаяся эластичность бизнеса компании к санкционным шокам, а также существенное повышение «прозрачности» эмитента с точки зрения публикуемой отчетности. Мы снимаем 15%-ную дисконт-поправку на риски, применявшуюся под влиянием отсутствия данных отчетности компании. Тем не менее, принимая во внимание введение 15%-ной поправки на внешние регуляторные и геополитические риски, дисконт-поправку, применяемую при расчете справедливой стоимости акций ПАО «Корпорация „ВСМПО-АВИСМА“», сохраняем, в итоге, на уровне 20%.