HYDR РусГидро

"РусГидро" - одна из крупнейших энергетических компаний России с общей установленной мощностью ~40 ГВт. По мощности "РусГидро" находится на 3-м месте в мире после бразильской Eletrobras (48 ГВт) и китайской China Three Gorges Corporation (70 ГВт).

На гидрогенерацию приходится около 30,5 ГВт, или 77%, установленной мощности, остальную энергию вырабатывают в основном на тепловых станциях. "РусГидро" является крупнейшим оператором ТЭС на Дальнем Востоке. Дальний Восток - это территория развития, потребность которой в электроэнергии растет с каждым годом опережающими остальную Россию темпами. Под управлением группы также находятся энергосбытовые, научно-исследовательские и строительные компании. В 2019 г. эмитент обеспечил около 13% всей выработки страны.

Акции "РусГидро" продолжают восстанавливаться от многолетних минимумов. С начала года акции повысились на 32%, и мы считаем, что растущий тренд этим не ограничится. В последнее время многое изменилось к лучшему - новое более выгодное тарифообразование для ТЭС в ДФО, вхождение в программу модернизации, перспективы рекордной прибыли и дивидендов в 2020 г., приватизация в будущем и др. Мы ожидаем, что со временем это транслируется в более высокую капитализацию "РусГидро", и инвесторы смогут заработать на росте акций и дивидендах. 

Апдейт от 20.07.2021

Генерирующая компания "РусГидро" объявила о будущем SPO акций для приобретения дальневосточных активов "ДВЭУК - ГенерацияСети". Акции данной компании будут переданы "РусГидро" правительством, которое взамен получит новые акции. Сделка должна пройти в течение 18 месяцев.

Все параметры допэмиссии пока не известны, но если расчеты будут проходить по номиналу, а это наиболее вероятный вариант, на наш взгляд, то "РусГидро" придется выпустить около 23 млрд новых акций (около 5% существующих акций) для оплаты акций таргета.

Доля государства в уставном капитале HYDR, таким образом, вырастет с текущих 61,7% до 63,6%. Это небольшое размытие, но оно может оказаться не единственным эффектом для миноритарных акционеров: в будущем может произойти переоценка приобретаемых активов уже после консолидации и появляется риск отражения списаний.

С учетом незначительного размытия доли это не оказывает влияния на наше видение по акциям HYDR на среднесрочный период, даже с учетом небольшого снижения прогноза по DPS 2021E (если выпуск акций пройдет до выплат), и мы оставляем в силе рекомендацию "Покупать" с целевой ценой 1,1 руб. на июнь 2022 года (апсайд – 40%).

Эффект на котировки должен быть умеренным при данной информации. Акции интересны в контексте ожиданий увеличения прибыли до рекордного уровня (около 60 млрд руб.) в 2021 году после завершения череды списаний из-за дальневосточных строек.

Апдейт от 25.08.2021

"РусГидро" выпустит отчет по прибыли по МСФО за 2К 2021 года 26 августа. По нашим прогнозам, скорректированная EBITDA повысится на 3% до 32,4 млрд руб. при увеличении выручки с учетом субсидий на 7% до 107,5 млрд руб. С операционной точки зрения 2-й квартал был умеренно слабым относительно прошлого года из-за меньшей водности (выработка с учетом Богучанской ГЭС сократилась на 1,7% г/г, выработка с ГЭС, в частности, уменьшилась на 1,4%), но это было отчасти компенсировано повышением спотовых цен на электроэнергию, а также увеличением субсидий.

Мы считаем, что результаты вряд ли окажут заметный эффект на котировки компании. Сейчас больший интерес представляет возможное увеличение инвестиционной программы из-за строительства новых ГЭС на Дальнем Востоке, а также детали по сделке по приобретению активов "ДВЭУК - ГенерацияСети" через допэмиссию. Капвложения в ДФО, в свою очередь, могут быть пересмотрены в сторону увеличения исходя из последних новостей: президент поручил проработать вопрос о строительстве ГЭС в бассейне Амура для защиты от наводнений, и, кроме того, сейчас изучается вопрос о возведении электроэнергетической инфраструктуры и ее модернизации на Курилах. И поскольку "РусГидро" - крупнейший оператор электроэнергетических объектов в ДФО, то эти проекты могут быть переданы эмитенту.

Наша текущая рекомендация по акциям HYDR - "Покупать" с целевой ценой 1,10 руб. на июнь 2022 года. Потенциал 32%.

Апдейт от 30.08.2021

"РусГидро" отчиталась о небольшом снижении показателей прибыли во 2 квартале 2021 года, что, впрочем, оказалось в рамках ожиданий. Прибыль акционеров составила 20,2 млрд руб. (-5% г/г), скорр. EBITDA 31,5 млрд руб. (-0,2% г/г) при увеличении выручки с учетом субсидий до 107,9 млрд руб. (+7,5% г/г). Всего за полгода прибыль акционеров составила 40 млрд руб. (-13% г/г).

Умеренно слабая динамика прибыли была ожидаема на фоне снижения выработки (-7,6% г/г за 1 полугодие 2021 без учета Богучанской ГЭС) от высокой базы прошлого года, когда наблюдалась очень высокая водность. Это было компенсировано повышением спотовых цен, а также увеличением субсидий. Мы сохраняем прогноз по годовой прибыли чуть свыше 60 млрд руб. в сравнении с 46 млрд руб. по итогам 2020 года. Основным драйвером должно стать сокращение обесценений по основным активам, которые по итогам прошлого года превысили 25 млрд руб.

Промежуточные результаты мы считаем нейтральными для капитализации. Интересными моментами в плане долгосрочного развития кейса нам кажутся новости о возможных новых стройках на Дальнем Востоке (сейчас прорабатываются вопросы об энергетической инфраструктуре на Курилах и строительства ГЭС на Амуре), очередном SPO, а также планы по переходу на выплату дивидендов по скорректированной прибыли в соответствии с новым распоряжением правительства. Последний момент мы считаем скорее позитивным фактором, который защитит дивиденды от списаний, хотя если рост котировок приведет к отражению финансового дохода от переоценки форварда с ВТБ, то это будет вычитаться из дивидендного пула.

По новым возможным инвестиционным проектам, механизму их окупаемости и допэмиссии для оплаты активов "ДВЭУК - ГенерацияСети", которая противоречит идее давно ожидаемой приватизации из-за увеличения доли государства в капитале, менеджмент деталей не сообщил. Кроме того, остается нерешенным вопрос о восстановлении аварийной Загорской ГАЭС-2. Если компания решит дорабатывать проект, а не списывать, то не совсем понятен способ окупаемости дополнительных инвестиций и их размер.

Несмотря на эти риски, 2021 год ожидается позитивным в финансовом плане, и мы сохраняем нашу текущую рекомендацию по акциям HYDR "Покупать" с целевой ценой 1,10 руб. на июнь 2022 года. Потенциал составляет около 32%.

Апдейт от 07.09.2021

"РусГидро" заработала 40 млрд руб. чистой прибыли за первые 6 месяцев 2021 года. Это несколько ниже, чем в аналогичный период 2020 года, - главным образом из-за меньшей водности. Однако мы сохраняем прогноз по рекордной прибыли свыше 60 млрд руб. (консенсус Bloomberg - 62 млрд руб.) и дивиденду 2021Е - 0,068 руб. на акцию (+28% г/г, доходность 8,3%). Главным драйвером должно стать сокращение обесценений по активам в сравнении с прошлым годом на фоне отсутствия крупных вводов (в прошлом году списания превысили 25 млрд руб.). Эффект роста прибыли проявится по итогам года, поскольку списания обычно отражаются в IV квартале. Компания планирует скорректировать дивидендную политику, перейдя на выплаты от очищенной прибыли. Мы считаем это скорее позитивным фактором, поскольку дивиденды будут защищены от списаний, но, с другой стороны, если рост котировок приведет к отражению финансового дохода от переоценки форварда с ВТБ, то это будет вычитаться из дивидендного пула. Этот год ожидается позитивным в финансовом плане, и мы сохраняем нашу текущую рекомендацию по акциям HYDR "Покупать" с целевой ценой 1,10 руб. на июнь 2022 года (потенциал роста составляет 34%), хотя выше этих уровней акциям будет сложно вырасти из-за возможного навеса новой допэмиссии, которая противоречит идее приватизации, а также потенциальных инвестиций, связанных со строительством и модернизацией инфраструктуры на Курилах, и строительства ГЭС на Амуре. Правительство сейчас прорабатывает эти вопросы, и эти проекты могут быть переданы "РусГидро" как крупнейшей электроэнергетической компании в ДФО.