BABA Alibaba Group Holding Ltd

Описание эмитента

Alibaba - крупнейший в Китае игрок в сфере e-commerce. Компания оперирует как в сегменте розничной онлайн-торговли, так и в сегменте B2B. Среди наиболее важных направлений деятельности в рамках сегмента электронной коммерции Alibaba стоит отметить:

• розничную торговлю в Китае: Tmall, Taobao, Freshippo и др.;
• международную розничную торговлю: AliExpress, Lazada, Trendyol;
• оптовую торговлю в Китае: 1688.com, Lingshoutong;
• международную оптовую торговлю: Alibaba.com.

Наиболее значимыми в контексте выручки при этом являются: Tmall - китайская площадка для продажи оригинальных товаров от официальных брендов, ориентированная на средний класс; Taobao (название можно перевести как "в поисках сокровищ") - китайский C2C-маркетплейс, содержащий в себе сотни миллионов товаров любого типа; и Alibaba - международная оптовая B2B-платформа, соединяющая поставщиков и покупателей более чем из 190 стран мира.

Среди менее значимых направлений бизнеса Alibaba можно отметить:

• Облачные сервисы - Alibaba на данный момент соревнуется с Google за звание третьего в мире по объему поставщика облачных услуг. Лидерами являются Amazon и Microsoft.
• Цифровые сервисы и развлечения - Alibaba владеет третьим по количеству активных пользователей в Китае видеохостингом Youku и кинокомпанией Alibaba Pictures, которая инвестировала в такие фильмы, как "Миссия невыполнима: Племя изгоев", "Черепашки-ниндзя 2", "Стартрек: Бесконечность", и др.
• Логистические сервисы Cainiao и Frengniao Logistics - китайские логистические компании.
• Инновационные инициативы: Amap - электронные карты, DingTalk - платформа для корпоративного общения, Tmall Genie - умная колонка с личным помощником AliGenie.
• Потребительские сервисы: Ele.me (переводится как "ты голоден?") - компания по заказу и доставке еды, Koubei - портал с информацией о ресторанах, Fliggy - туристический портал по покупке билетов на самолет, поезд, аренде автомобилей и т. д.

Несмотря на огромное количество инициатив в самых разных областях, 79% выручки за 3 мес., закончившиеся 30 июня 2021 г., Alibaba получила от различного вида e-commerce.

С точки зрения прибыльности роль онлайн-торговли еще важнее - это фактически единственное прибыльное по EBIT направление.

При этом интересно отметить, что, например, Taobao (C2C-маркетплейс) не берет комиссий за сделку или выход на торговую площадку, как делают большинство игроков на рынке e-commerce. Онлайн-платформа зарабатывает преимущественно на рекламе отдельно взятых продавцов. Это одна из деталей, которая способствовала привлечению новых продавцов и сделала Taobao крупнейшей С2С-компанией на рынке китайского онлайн-ретейла.

Особого внимания заслуживает финтех-направление Alibaba, сосредоточенное в Ant Group, 33% которой принадлежит Alibaba. Ant Group владеет платежным сервисом Alipay, являющимся крупнейшим платежным сервисом в Китае с ежемесячной аудиторией 711 млн активных пользователей.

Кроме основного платежного функционала, Ant Group предоставляет своим пользователям через банки-партнеры ряд дополнительных услуг: микрокредиты, страховки, управление капиталом и т. д., получая процент от выручки банка-партнера в каждой из данных операций. В 1-м полугодии 2020 года эти дополнительные услуги принесли Ant Group 63,4% выручки. Однако серьезной проблемой Ant Group является регуляторное давление, из-за которого началась реструктуризация, о чем мы подробнее расскажем в разделе рисков.

Кроме того, у Alibaba есть незначительные доли в ряде публичных компаний:

• 35% в китайской сети супермаркетов Sanjiang;
• 31% в китайском сервисе микроблогов Weibo, похожим на смесь Twitter и Facebook;
• 31% в крупном китайском ретейлере Sun Art Retail;
• 20% в крупном китайском ретейлере Suning;
• 14% у сингапурского почтового оператора SingPost;
• 11% в логистической компании YTO Express;
• 8% в сети кинотеатров Wanda Film;

И в ряде менее значительных компаний.

Стратегия компании

В своей презентации Alibaba отмечает три основных источника роста, которые делятся на 11 стратегических направлений:

• Рост потребительских расходов в Китае:
• Рост числа пользователей цифровых сервисов компании
• Увеличение доли в розничной торговле и на рынке платежных сервисов
• Увеличение числа предоставляемых товаров, исходя из потребности потребителей
• Создание новых ретейл-форматов онлайн/офлайн, базирующихся на цифровых технологиях компании
• Развитие Alipay до статуса суперприложения, покрывающего большую часть потенциальных потребностей пользователя
• Развитие облачного бизнеса и технологий обработки данных:
• Расширение возможностей своих классических направлений бизнеса с помощью облачных технологий и технологий обработки данных
• Перенос всех логистических цепочек в цифровую среду и использование ИИ для оптимизации
• Перенос всей инфраструктуры предпринимателей в облако
• Перенос рабочих отношений в онлайн с помощью сервисов вроде Ding Talk
• Построение новых решений для различных направлений бизнеса (например, ретейл, финансы, транспорт, здравоохранение и т. д.) на базе облачных технологий, больших данных и искусственного интеллекта
• Глобализация:
• Расширение цифровой экосистемы Alibaba на глобальные рынки

Благодаря данным стратегическим направлениям, Alibaba собирается к 2036 году нарастить количество пользователей до 2 млрд, создать 100 млн рабочих мест и способствовать развитию 10 млн прибыльных малых и средних предприятий. При этом до 2024 года компания собирается увеличить количество ежегодных покупателей на своих онлайн-платформах в Китае до 1 млрд (в 2020 году было 779 млн).

Отраслевые тенденции

Alibaba на данный момент является доминирующим игроком на китайском рынке онлайн-ретейла, занимая долю более 60%. Как и во всем мире, в Китае в последние годы происходит бурный рост рынка e-commerce за счет увеличения доли онлайн-торговли и развития розничной торговли в целом. С 2021 года эффект пандемии сойдет на нет, из-за чего расширение рынка, вероятно, замедлится, однако общий рост к 2024 году может составить 55,2% относительно уровня 2020 года, что создает предпосылки для продолжения роста Alibaba.

Факторы риска

Основным риском для Alibaba является регуляторное давление со стороны китайского правительства. Началось оно в ноябре 2020-го, когда регулятор остановил IPO финтех-дочки Alibaba Ant Group. Компания могла быть оценена в $ 320 млрд и привлечь $ 34 млрд, что сделало бы ее IPO крупнейшим в истории. Официальная причина отмены IPO - ужесточение правил выдачи кредитов населению со стороны онлайн-платформ: с 2022-го онлайн-платформы должны будут финансировать не менее 30% от суммы займа, что значительно повлияет на бизнес Ant Group. Сейчас онлайн-платформы выступают скорее посредниками между клиентом и банком, забирая себе комиссию и практически не используя свой капитал в сделке. Серьезность изменений обрушила оценку Ant Group до приблизительно $ 108 млрд.

На данный момент финтех-компания находится в стадии реструктуризации. Недавно, согласно источникам Financial Times, китайские регуляторы предложили выделить бизнес Ant Group по кредитованию в отдельное приложение. Сейчас кредитный бизнес входит в Super App платежного сервиса Alipay. Кроме того, правительство хочет создать новое СП, которое будет владеть данными, необходимыми для принятия решения о выдаче кредита. В данном СП по 35% будут иметь Ant Group и правительственная компания Zhejiang Tourism Group, а остальное будет принадлежать частным инвесторам и прочим государственным компаниям.

Ранее регулятор уже указал Ant Group формально выделить кредитный бизнес в две компании: Huabei, чей сервис аналогичен кредитным картам, и Jiebei, занимающейся выдачей необеспеченных займов. Однако для потребителя это ничего не меняет. Пользователи Alipay, количество которых превышает 1 млрд, могут в считаные секунды получить заем прямо в приложении. По предлагаемой системе этот процесс затянется - пользователю надо будет сначала дождаться ответа от нового СП, владеющего данными для одобрения займа, а затем использовать приложение от Huabei и Jiebei. Излишняя сложность и отсутствие интегрированности в основное приложение неизбежно замедлят темпы роста кредитного бизнеса Ant Group, который в первом полугодии 2020 года генерировал 39% выручки компании. Однако о разрушении бизнеса речи не идет.

Менее значимым источником регуляторного риска стало антимонопольное расследование, по которому Alibaba уже заплатила штраф в размере $ 2,8 млрд.

Отметим, что надеждой на снижение количества регуляторных рисков стало намерение Alibaba вложить в "общее процветание" Китая 100 млрд юаней до 2025 года.

Финансовый отчет

В первом финансовом квартале 2022 года с окончанием 30 июня Alibaba продолжила уверенное развитие своего бизнеса. Выручка компании выросла на 33,8% г/г, до 67,7 млрд RMB, а чистая прибыль на акцию - на 12% г/г, до 16,6 RMB. При этом скорректированная EBITDA снизилась на 4,7% г/г, до 48,6 млрд RMB.

Ключевым драйвером роста выручки стало развитие китайского e-commerce по мере восстановления экономики и роста оборота розничной онлайн-торговли в стране. Рост на уровне 29,1% г/г показала выручка от сегмента облачных вычислений. Динамика могла бы быть близка к 40%, но, по словам менеджмента, в первом квартале крупный клиент прекратил сотрудничество с Alibaba, что и повлияло на выручку облачного сегмента. EBITDA и чистая прибыль оказались под небольшим давлением инвестиций в новые проекты, включающие Super App и сегмент New Retail.

Небольшим негативным моментом стал рост доли чистой прибыли в Ant Group на 48,1% г/г, но снижение на 37% в квартальном выражении. Так сказывается на финтехе трансформация после срыва IPO. Также немного ниже прогнозов оказалось количество мобильных месячных активных пользователей в Китае - 939 млн против ожиданий в 947 млн, хотя рост в годовом выражении все равно выглядит солидным - 7,4%.

В ближайшие годы основные финансовые показатели Alibaba, вероятно, продолжат расти двузначными темпами. Этому будет способствовать рост рынка онлайн-ретейла в Китае, а также развитие новых проектов компании.

Оценка

Для анализа стоимости основного бизнеса Alibaba мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. При этом мы использовали дисконт в 15%, чтобы учесть регуляторные риски, которые все еще висят над компанией. В качестве стоимости Ant Group (Alibaba владеет 33% компании) мы взяли $ 108 млрд - оценка Bloomberg Intelligence после срыва IPO. Для долей в прочих компаниях использована балансовая стоимость по итогам 1К 2022 финансового года.

Расчет целевой цены подразумевает таргет $ 250,6 для ADS Alibaba на горизонте 12 мес. Это соответствует рейтингу "Покупать" и апсайду 56,4%.

Целевая цена для акций Alibaba (торгуются в Гонконге), каждая из которых эквивалентна 1/8 ADS, составляет 243,7 HKD. Это также соответствует рейтингу "Покупать" и апсайду 58,2%.

Средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с общей исторической результативностью прогнозов выше среднего, по нашим расчетам, составляет $ 247,6 (апсайд - 54,6%), рейтинг акции - 4,79 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 - Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены акций Alibaba аналитиками Credit Suisse составляет $ 225 (рекомендация - "Лучше рынка"), Truist Securities - $ 260 ("Покупать"), Loop Capital - $ 250 ("Покупать").

Акции на фондовом рынке

Сначала 2020 года акции Alibaba показали худший перформанс, чем и секторальный технологический индекс, и индекс широкого рынка. Отставание, конечно, связано с тем, что Alibaba стала одной из наиболее пострадавших от регуляторного давления компаний. Полагаем, что на данный момент основной негатив уже учтен в цене, благодаря этому в ближайшие кварталы акции Alibaba могут сократить отставание от сектора и рынка в целом.

Отметим, что из-за существенной коррекции в акциях одновременно с сохранением высоких темпов роста основных финансовых показателей оценка Alibaba в контексте форвардных мультипликаторов P/E и EV/EBITDA находится на историческом минимуме.

Техническая картина

На дневном графике ADS Alibaba последний год находятся в нисходящем тренде. Локальной поддержкой является уровень $ 158, около которого возможно формирование разворотной фигуры "тройное дно".

Для акций, торгующихся в Гонконге, это примерно соответствует отметке 153,6 HKD.

Апдейт от 06.12.2021

Сегодня Alibaba заявила о разделении бизнеса в сфере цифровой коммерции на два подразделения: китайское и международное. Китайское будет сфокусировано на развитии двух основных внутренних торговых площадках: Tmall, специализирующаяся на известных брендах, и Taobao, которая работает со всеми видами продавцов. Международное подразделение будет в себя включать розничные Aliexpress и Lazada, а также нацеленный на бизнес-клиентов Alibaba. Кроме того, китайский лидер e-commerce сменит финансового директора.

Напомним, что по результатам последней отчетности менеджмент компании заявил, что ожидает роста выручки на 20-23% – существенно меньше прогноза аналитиков в 28%. Вероятно, реорганизация и смена CFO нацелены на преодоление данного негативного тренда по снижению темпов роста выручки, вызванного увеличением конкуренции и замедлением роста китайской экономики. Мы полагаем, что пока к данной новости стоит относиться нейтрально. Позитивно, что Alibaba предпринимает ряд действий для улучшения показателей компании, но пока сложно предсказать, помогут ли они.

При этом отметим, что сегодняшнее падение акций Alibaba в Гонконге не связано с новостями о реорганизации. Акции практически всех китайских компаний с американским листингом существенно снизились еще в пятницу. Причиной стали слухи о том, что китайские компании с определенной структурой капитала могут в течение трех лет подвергнуться делистингу с американских бирж. Однако на выходных китайский регулятор опроверг данные слухи, в связи с чем пятничное падение выглядит избыточным.

Мы продолжаем позитивно смотреть на акции Alibaba. На наш взгляд, значение форвардного мультипликатора EV/EBITDA в 9,5 является крайне низким для компании с ожидаемыми темпами роста выручки в 20-23% за год. Кроме того, последняя волна снижения акций была вызвана не фундаментальными факторами, а эмоциональной реакцией на слухи о делистинге, что создает потенциал для отскока. На данный момент мы рекомендуем "Покупать" акции Alibaba с целевой ценой $ 250,6. Апсайд составляет 109,5%.

Апдейт от 22.02.2022

В четверг, 24 февраля, Alibaba планирует представить отчёт за 3-й финансовый квартал 2022 года (3 месяца, заканчивающиеся в декабре 2021 года). Мы полагаем, что выручка онлайн-ретейлера вырастет на 11% г/г до 245,4 млрд юаней. Скорр. EBITDA при этом может снизиться на 25,3% г/г до 51,1 млрд юаней, а скорр. чистая прибыль на акцию – на 26,4% г/г до 16,2 юаней.

Ожидание снижения EBITDA и чистой прибыли в годовом выражении преимущественно связано с изменениями в Ant Group из-за регуляторного давления и ростом убытка от инвестиций в новые проекты, который на уровне EBITDA может достигнуть порядка 20 млрд юаней. Также можно ожидать замедления роста выручки на фоне общей временной слабости китайской экономики, которая привела к тому, что в четвёртом квартале рост онлайн-продаж в стране составил 7% г/г.

При этом мы полагаем, что перспективы у акций Alibaba всё ещё положительные. В Китае нет проблем с инфляцией, как во всём мире, что позволяет рассчитывать на относительно мягкую политику местного центробанка в 2022 году. Это выгодно выделяет китайский фондовый рынок относительно западных аналогов. Если говорить отдельно про Alibaba, то её акции продолжают торговаться у исторических минимумов в контексте оценки по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA. Полагаем, что совокупность данных факторов вместе с ожидаемым возвращением финансовых показателей на траекторию роста в 2022 году поддержат акции китайского онлайн-ретейлера.

На данный момент мы рекомендуем покупать ADS Alibaba с целевой ценой $ 250,6, что соответствует апсайду 110,6%.

Апдейт от 25.02.2022

Вчера лидер китайского e-commerce Alibaba представила отчёт за 3-й финансовый квартал 2022 года. Выручка компании выросла на 9,7% г/г до 242,6 млрд RMB., EBITDA снизилась на 24,9% до 51,4 млрд. RMB. Скорректированная чистая прибыль на ADS упала на 23,4% до 16,9 RMB.

Выручка оказалась немного хуже консенсуса, который ожидал значения в 246,6 млрд юаней. При этом компания пока не стала снижать прогноз по росту выручки по итогам финансового года в 20-23%. Кроме того, менеджмент подтвердил таргет по достижению 1 млрд покупателей за 2022 финансовый год.

Основными причинами для замедления роста выручки стали конкуренция со стороны Pinduoduo и JD.com, а также замедление роста экономики Китая. В третьем квартале ВВП Поднебесной вырос лишь на 4,0% г/г против роста в 4,9% кварталом ранее, что неизбежно негативно влияет на темпы роста онлайн розничной торговли. На показатели EBITDA и чистой прибыли продолжают негативно влиять увеличенные траты на привлечение новых клиентов, а также инвестиции в ключевые направления развития, включая Taobao Deals, Taocaicai, Ele.me и Lazada. Отметим, что порадовать инвесторов может уверенное развитие облачного бизнеса – его выручка выросла на 20,4% г/г и менеджмент ожидает, что к 2025 году облачный рынок Китая может увеличиться в 5 раз относительно уровня 2020 года.

На наш взгляд, отчётность умеренно негативна для акций Alibaba, из-за чего они вчера выглядели хуже рынка, закрывшись в небольшом минусе. При этом мы продолжаем позитивно смотреть на акции компании. В Китае нет проблем с инфляцией, как во всём мире, что позволяет рассчитывать на относительно мягкую политику местного центробанка в 2022 году. Это выгодно выделяет китайский фондовый рынок относительно западных аналогов. Если говорить отдельно про Alibaba, то её акции продолжают торговаться у исторических минимумов в контексте оценки по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA. Полагаем, что совокупность данных факторов вместе с ожидаемым возвращением финансовых показателей на траекторию роста в 2022 году поддержат акции китайского онлайн-ретейлера.

На этом фоне мы подтверждаем рекомендацию покупать для ADS Alibaba с целевой ценой $ 250,6. Апсайд составляет 130,1%.