GMKN Норникель

Мы пересмотрели целевую цену акций «Норникеля» в сторону понижения после выхода финансового отчета за 2022 г. и снижения прогнозов по добыче. Тем не менее компания сохраняет положение важного поставщика промышленных металлов, цены на которые показывают рост после отказа КНР от политики нулевой терпимости к COVID-19. Мы считаем, что цена акций «Норникеля» уже учитывает фактор снижения дивидендной доходности после истечения срока действия акционерного соглашения и еще имеет потенциал для продолжения роста.

Мы снижаем по акциям ГМК «Норникель» целевую цену до уровня 17 300 руб. и сохраняем по ним рейтинг «Покупать». Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 17,9%.

ПАО «ГМК «Норильский никель» — диверсифицированная горно-металлургическая компания, крупнейший в мире производитель палладия и высокосортного никеля, ведущий производитель меди, платины, кобальта и родия.

Стратегия «Норникеля» нацелена на то, чтобы сохранить позиции крупного глобального поставщика металлов для «зеленой экономики», нарастить объемы добычи и преодолеть негативную репутацию загрязнителя природы. Однако проблемы с поставкой оборудования заставляют компанию пересмотреть сроки реализации проектов.

Производство металлов в 2022 г. осталось ниже 2020 г., хотя и превысило планы компании после восстановления работы аварийных объектов. Прогноз на 2023 г. по всем позициям снижен как по сравнению с прежними прогнозами, так и по отношению к фактическим результатам 2022 г.

Финансовые результаты в 2022 г. снизились г/г, несмотря на рост добычи. Годовая выручка «Норникеля» сократилась г/г на 5,5%, показатель EBITDA — на 17,3%, а чистая прибыль — на 16,1%. На фоне роста в 1,5 раза капитальных затрат и в 3 раза оборотного капитала FCF сократился в 10 раз, а чистый долг вырос вдвое. Впрочем, долговая нагрузка сохранилась на приемлемом уровне 1,1х.

Дивиденды «Норникеля» станут меньше после истечения акционерного соглашения и кратного роста капитальных затрат. В 2022 г. компания не выплатила промежуточные дивиденды. По итоговым дивидендам совет директоров определится к лету. Ожидается, что с 2023 г. компания перейдет на новую формулу расчета, по которой на дивиденды будет распределяться от 50% до 75% FCF.

Цены на промышленные металлы показывают восстановление после отмены в КНР политики нулевой терпимости к COVID-19, несмотря на сохранение риска рецессии экономики развитых стран и продолжение подъема ставок.

По нашему мнению, акции ГМК «Норникель» недооценены на 17,9% по отношению к бумагам сопоставимых компаний отрасли по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2023 и 2024 гг. даже с учетом повышенного странового дисконта.

Ключевыми рисками для «Норникеля» мы видим неопределенность отношений с «РУСАЛом» после истечения акционерного соглашения, риск сокращения доли компании на ключевых рынках и возможность санкций в случае дальнейшего обострения геополитической ситуации.