YMM Full Truck Alliance Co Ltd

О компании

Full Truck Alliance (YMM) — китайская технологическая компания, управляющая платформой FTA которая соединяет грузоотправителей и грузоперевозчиков со всей территории Китая. Компания предоставляет цифровую, стандартизированную и интеллектуальную логистическую инфраструктуру по всей цепочке создания стоимости. В 2022 году компания выполнила 119,1 млн заказов с валовым объемом операций (Gross Transaction Value, GTV) 261,1 млрд юаней ($37,9 млрд).

В чем идея?

• Full Truck Alliance работает на рынках FTL (Full Truck Load, полная загрузка грузовика) и LTL (Less Truck Load, неполная загрузка), которые в 2023–2027 годах, по прогнозам, будут расти с совокупной среднегодовой скоростью (CAGR) 6,0% и 6,3% соответственно.
• Компания имеет диверсифицированные потоки выручки: она получает доходы за размещение заказов на платформе, предоставление услуг грузового брокера, а также взимает комиссии за ряд операций.
• Компания демонстрирует значительно более высокие темпы выручки, чем в среднем по отрасли: в 2022 году доходы Full Truck Alliance увеличились на 44,59% год к году.
• Отрасль грузоперевозок Китая демонстрирует восстановление: по итогам 2-го квартала 2023 года количество активных грузоотправителей и выполненных заказов достигло рекордных значений: 2 млн/мес и 40,2 млн соответственно.
• Возможное улучшение американо-китайских отношений может привести к положительной переоценке акций китайских компаний, в том числе Full Truck Alliance.
• Компания реализует программу обратного выкупа акций, авторизованная сумма которой составляет 4,89% от рыночной капитализации.

Почему нам нравится Full Truck Alliance Co Ltd?

Причина 1. Рост целевых рынков

Full Truck Alliance управляет цифровой платформой, которая объединяет грузоотправителей и перевозчиков со всей территории Китая. Через платформу водители грузовиков могут выбирать подходящий заказ на перевозку, а грузоотправители — размещать такие заказы.

Большая часть бизнеса компании построена вокруг рынка FTL, однако отчасти операции компании распространяются и на рынок LTL. Перевозки осуществляются как на дальние расстояния, так и в пределах одного города.

Согласно данным Tech Navio, глобальный рынок FTL в 2023–2027 годах будет расти с CAGR 5,3% и достигнет к объема $794,1 млрд к концу прогнозного периода. При этом, по прогнозу Mordor Intelligence, рынок FTL Китая в 2023–2028 годах будет расти быстрее: CAGR порядка 5,98% и объем $746,91 млрд к 2028 году.

Рынок LTL, по оценкам Business Wire, в 2023–2027 годах будет увеличиваться с CAGR на уровне 6,33% и достигнет объема $1,0 трлн к концу прогнозного периода.

Помимо прямых рынков, Full Truck Alliance может обратить внимание и на сопутствующие сектора, например, на рынок e-commerce Китая, для которого доставка грузов по стране является одним из ключевых элементов. Согласно данным Statista Market Insights, этот рынок в 2023–2027 годах будет расти с CAGR 11,04% и достигнет олбъема $2,09 трлн к концу прогнозного периода.

Таким образом, целевые и сопутствующие рынки деятельности Full Truck Alliance в ближайшие годы будут расти. При этом компании удается превышать среднерыночные показатели роста, о чем будет сказано ниже.

Причина 2. Масштабирование бизнеса и рост операционных показателей

По мере роста и развития Full Truck Alliance все больше стремится диверсифицировать бизнес и сменить свою роль посредника между грузоотправителем и перевозчиком на роль прямого участника бизнеса. В значительной степени компания достигла этих целей. Ниже представлена диаграмма, из которой видно, насколько Full Truck Alliance диверсифицировала свой бизнес.

Структура выручки компании

Как было сказано ранее, изначально основная цель цифровой платформы состояла в размещении и приеме заказов на перевозку грузов различными игроками рынка.

На данный момент этот сегмент занимает 11,01% в структуре общей выручки Full Truck Alliance, однако показывает наименее значимые темпы роста по сравнению с другими сегментами компании. Так, по итогам 2022 года выручка от размещения и приема заказов на платформе увеличилась на 13,20%, а по итогам 2-го квартала 2023 года — на 7,27%.

Рост выручки компании от услуг размещения заказов (в млн юанях)

Более перспективным для Full Truck Alliance с точки зрения роста на текущий момент является направление деятельности, связанное с оказанием брокерских услуг по перевозке грузов. Их преимуществом для отправителей и перевозчиков является то, что компания выступает гарантом их обоюдных интересов. В отношении грузоотправителей также важно то, что Full Truck Alliance в определенной степени берет на себя ответственность за сохранность груза, пока он будет находиться у перевозчика. По итогам 2022 года выручка этого сегмента увеличилась на 34,53%, а по итогам 2-го квартала 2023 года — на 11,6%. На долю брокерских услуг приходится 46,02%.

Рост выручки компании от брокерских услуг (в млн юанях)

Еще одним перспективным направлением бизнеса является служба онлайн-транзакций. Full Truck Alliance в 2020 году запустила инфраструктуру платежей внутри компании, благодаря чему большинство транзакций стало осуществляться через решения Full Truck Alliance. В результате компания получила возможность контролировать платежеспособность грузоотправителей и перевозчиков, а также вводить специальные лимиты, которые должны выполнять участники сделки для ее совершения. Кроме того, Full Truck Alliance постепенно начала вводить комиссии за совершение тех или иных транзакций, что, по данным компании, не отразилось на лояльности клиентов.

По итогам 2022 года рост выручки направления онлайн-платежей составил 107,43%, а его доля в общем доходе увеличилась с 1,7% в 2020 году до 21,4% в 2022 году. По итогам 2-го квартала 2023 года выручка этого направления выросла на 59,63%, а доля в общей выручке составила 26,92%.

Рост выручки компании от службы онлайн-транзакций (в млн юанях)

Full Truck Alliance также предоставляет сопутствующие услуги, такие как выдача кредитов пользователям платформы, а также получает комиссионные доходы от страховых компаний, владельцев автозаправочных станций, автомастерских и т.д. за привлеченных клиентов в виде водителей грузовиков, использующих платформу Full Truck Alliance.

Рост выручки компании от сопутствующих услуг (в млн юанях)

Совокупный рост выручки Full Truck Alliance по итогам 2022 года в юанях составил 44,59%, а по итогам 1-го полугодия 2023 года — 25,36%. Несмотря на замедление темпов роста выручки, стоит учитывать, что результаты 1-го полугодия традиционно слабее, чем годовые показатели из-за государственных праздников в Китае в 1-м квартале календарного года. Таким образом, скорость роста выручки Full Truck Alliance продолжает превышать среднерыночные темпы, что может позитивно отразиться на капитализации компании.

Причина 3. Посткоронавирусное восстановление

В 2022 году из-за всплеска заболеваемости коронавирусом в марте, а также отмены санитарных ограничений в конце года китайская экономика испытывала трудности.

Согласно данным одной из крупнейших компаний экспресс-доставки в Китае ZTO Express, после отмены политики нулевой терпимости к коронавирусу в стране наблюдался подъем заболеваемости. В связи с этим отрасль доставки сталкивались с простоями, что влияло на сроки и возможность обработки новых заказов.

В 1-м полугодии 2023 года ситуация стабилизировалась. По данным Государственного почтового бюро Китая, с января по июнь 2023 года в стране было обработано более 60 млрд посылок — это на 17% больше, чем за аналогичный период прошлого года, что однозначно указывает на оживление экономики Китая.

О восстановлении сферы грузоперевозок указывают также и операционные показатели Full Truck Alliance. Так, среднемесячное количество грузоотправителей, разместивших хотя бы один заказ на платформе, достигло 2 млн против 1,75 млн в 1-м квартале 2023 года и 1,88 млн в 2022 году. Количество выполненных заказов по итогам 2-го квартала 2023 года составило 40,2 млн, что выше на 44,5% год к году и на 32,7% квартал к кварталу.

Таким образом, на фоне завершения пандемии и отмены коронавирусных ограничений в Китае отрасль грузоперевозок перешла к более активному росту, что подтверждается увеличением операционных показателей компании. На этом фоне Full Truck Alliance может продемонстрировать хорошие результаты по итогам 2023 года.

Причина 4. Недооцененность китайского рынка

В последние годы растет политическая напряженность между Китаем и США. Торговая война между двумя странами началась в 2018 году. По мнению аналитиков, это связано с попыткой США удержать свои экономические позиции и сдержать политическое влияние и экономический рост Китая. В связи с этим все чаще появляются разговоры о возможном введении запрета инвестирования в китайские компании для американцев. Так, президент США Джо Байден недавно подписал закон, ограничивающий инвестирование в китайские компании, связанные с производством полупроводников, микроэлектроники и т.д., что увеличивает риски принятия новых подобных законов.

С другой стороны, рынок Китая демонстрирует постковидное восстановление, но пока более слабыми темпами, чем ожидали аналитики. Это вызывает опасения инвесторов по поводу растущей безработицы среди молодежи и слабых показателей сектора недвижимости, что также замедляет рост инвестиций в экономику.

На фоне этих двух факторов китайский фондовый рынок значительно просел за последний год, и акции китайских компаний торгуются очень дешево. Так, индекс Hang Seng, отражающий динамику 40 крупнейших компаний, торгуемых на гонконгской фондовой бирже, снизился на 22,7% с начала 2023 года.

Индекс Hang Seng

Стоит отметить, что есть и положительные факторы, которые способствуют налаживанию ситуации. Так, в июне и июле этого года прошли встречи Госсекретаря США Энтони Блинкена с министрами иностранных дел КНР Цинь Ганом и Ван И, на которых стороны достигли некоторых общих договоренностей, наиболее важной из которых было решение о перекалибровке китайско-американских связей.

Правительство Китая принимает активные меры для стимулирования роста экономики, числе которых увеличение выдачи потребительских кредитов на покупку автомобилей, строительство дополнительных станций для зарядки электромобилей, строительство более доступного жилья для молодежи, поддержка потребления интеллектуальных продуктов, а также поощрение местных органов власти при проведении фестивалей еды, музыки и спорта для привлечения туристов. Центральный банк КНР недавно снизил ключевую ставку до 3,45%, что также должно помочь стимулировать рост экономики.

Таким образом, в случае если китайско-американские отношения станут налаживаться и/или китайская экономика вернется к прежним темпам роста, это может поддержать рост акций китайских компаний, в том числе Full Truck Alliance.

Причина 5. Программа обратного выкупа акций

В марте 2023 года совет директоров Full Truck Alliance утвердил программу обратного выкупа акций, согласно которой компания может выкупить собственные акции на сумму до $500 млн в течение года, начиная с 13 марта 2023 года. По состоянию на конец августа 2023 года компания осуществила buyback на сумму $124,3 млн.

Таким образом, авторизованная сумма программы составляет порядка $375,7 млн, или 4,89% от рыночной капитализации компании.

Финансовые показатели

Финансовые результаты Full Truck Alliance за последние 12 месяцев можно резюмировать следующим образом:

• Выручка составила $1,05 млрд, что на 7,26% больше, чем по итогам 2022 года.
• Операционная прибыль снизилась незначительно: с $6,89 млрд до $6,38 млрд. Маржинальность по показателю снизилась с 0,71% до 0,61%.
• Чистая прибыль составила $225,83 млн против $58,98 млн по итогам прошлого года. Чистая маржинальность увеличилась с 6,04% до 21,57%.
• Выручка выросла благодаря увеличению спроса на все виды услуг компании. В то же время стоит отметить значительное превышение чистой прибыли над операционной. Это связано с тем, что компания получает большое количество процентных доходов, что также благоприятно отразилось на результатах за 1-е полугодие.

Динамика финансовых показателей компании

Результаты Full Truck Alliance по итогам 1-го полугодия 2023 года представлены ниже:

• Выручка выросла на 15,80% год к году: с $448,28 млн до $519,12 млн.
• Операционная прибыль снизилась с $4,12 млн до $3,61 млн. Маржинальность по показателю сократилась с 0,92% до 0,70%.
• Чистая прибыль составила $139,90 млн против -$26,96 млн годом ранее.

Динамика финансовых результатов компании за 1-е полугодие 2023

• По итогам последних 12 месяцев операционный денежный поток вырос до $49,95 млн против -$2,25 млн по итогам 2022 года.

Операционный денежный поток увеличился главным образом из-за роста чистой прибыли компании.

Денежный поток компании

У Full Truck Alliance здоровый баланс:

• Долговая часть баланса относится исключительно к операционному лизингу и составляет $8,48 млн.
• На денежные эквиваленты и краткосрочные инвестиции приходится $3,44 млрд.

У Full Truck Alliance практически отсутствует долговая нагрузка, что говорит об абсолютной финансовой устойчивости. Стоит также отметить высокий запас денежных средств, что позволяет компании расширять присутствие на рынке, запускать новые проекты и участвовать в сделках M&A без значительного привлечения внешнего финансирования.

Full Truck Alliance прогнозирует рост выручки в 3-м квартале 2023 года на 19,2%–21,6% год к году, что придает уверенности в потенциале роста стоимости акций.

Оценка

Full Truck Alliance торгуется с дисконтом к среднеотраслевому уровню по EV/Sales — 0,57x, EV/EBITDA — 2,44x и на среднеотраслевом уровне по Fwd P/E — 15,92x. На наш взгляд, компания недооценена относительно американских аналогов (последние две компании в таблице) в основном из-за проблем, перечисленных в Причине 4.

Сопоставимая оценка

Средний ценовой таргет от топ-5 инвестиционных банков составляет $11,1 за акцию. Согласно нашему консенсусу, компания недооценена по среднеотраслевым мультипликаторам; справедливая рыночная стоимость акций составляет $10,2, что предполагает потенциал роста 48,9%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков

Ключевые риски

• Возможное замедление рынка грузоперевозок Китая. В случае, если этот рынок не будет показывать ожидаемые темпы роста, Full Truck Alliance будет сложно поддерживать двузначные темпы увеличения выручки, что может негативно сказаться на отношении инвесторов к компании.
• Возможные новые вспышки коронавируса могут привести к задержкам в доставке грузов, а также снижению количества грузоперевозчиков на платформе, что может негативно сказаться на операционных результатах и повлиять на финансовые результаты компании.
• Напряженность в отношениях между Китаем и США может негативно отразиться на ликвидности всего китайского фондового рынка. Если напряженность будет расти, американские инвесторы будут меньше инвестировать в китайские компании, что приведет к застою или снижению стоимости акций китайских компаний.