DXCM DexCom Inc

О компании

Dexcom — производитель автономных систем мониторинга уровня глюкозы в крови, которые используются людьми, страдающими от диабета 1-го и 2-го типов, и вынуждены использовать инсулинотерапию для предотвращения гипергликемии. Компания основана в 1999 году, штаб-квартира находится в Калифорнии, США.

В чем идея?

• Dexcom предлагает устройства автономного измерения уровня глюкозы в крови, которые отличаются рядом существенных преимуществ от традиционного способа измерения глюкозы через проколы пальцев и нанесения крови на специальные полоски.
• Доказано, что продукты компании отличаются высокой точностью измерений, а их использование снижает среднее содержание глюкозы в крови за счет наглядного контроля его динамики.
• Массовое внедрение устройств Dexcom в медицинскую практику выгодно государствам, поскольку позволяет значительно уменьшить расходы на медицинское страхование больных диабетом, которые увеличились с $11,75 тыс. в 2007 году до $16,75 тыс. в 2017 году в пересчете на одного пациента.
• Крайне низкая конкуренция на рынке систем автономного мониторинга глюкозы в крови позволяет Dexcom поддерживать высокую маржинальность бизнеса.
• Устройства DexCom одобрены и входят в страховые программы в наиболее развитых странах, где заболеваемость диабетом выше, что открывает для компании значительные перспективы роста на международных рынках.
• В мире наблюдается быстрый рост заболеваемости диабетом: число больных увеличилось более чем в три раза с 151 млн в 2000 году до 537 млн в 2021 году при росте населения Земли на ~30% за этот же период.

Почему нам нравится DexCom Inc?

Причина 1. Лидирующее положение на рынке за счет уникального продукта

DexCom работает на рынке систем мониторинга уровня глюкозы в крови, которые используются людьми, страдающими от диабета. Это хроническое заболевание, от которого не существует эффективного лечения и которое может привести к значительным осложнениям вплоть до смерти. Заболевание проявляется в неспособности организма вырабатывать гормон инсулин, который регулирует уровень глюкозы в крови. Глюкоза является основным источником энергии для клеток, поэтому ее дефицит или профицит нарушает работу организма.

Гипергликемия — состояние, когда уровень глюкозы превышает норму — может привести к таким последствиям, как болезни сердца, ампутация конечностей, дисфункция почек и слепота.

Для недопущения этого используются инъекции инсулина, который уменьшает содержание глюкозы в крови. Однако чрезмерный прием гормона может привести к дефициту глюкозы — состоянию гипогликемии, которое чревато потерей сознания и смертью.

Во избежание гипер- и гипогликемии используются системы измерения уровня глюкозы в крови, которые в настоящее время представлены устройствами двух принципиально разных типов: системы для самоконтроля уровня глюкозы в крови (Self-Monitoring Blood Glucose, SMBG) и системы непрерывного мониторинга уровня глюкозы (Continuous Glucose Monitoring, CGM).

Наиболее распространенными являются устройства первого типа. Для измерения глюкозы с помощью SMBG необходимо сделать прокол кожи на пальце или другой части тела, нанести выделившуюся кровь на специальную полоску и поместить ее в глюкометр.

Более современным и дорогим методом измерения уровня глюкозы в крови являются системы автономного мониторинга CGM, которые на текущий момент производят только три компании в мире: Abbott, Medtronic и DexCom. Суть таких систем заключается в том, что на длительный срок (около 10 дней) на кожу прикрепляется специальный датчик с маленькой иглой, который анализирует уровень глюкозы в крови каждые пять минут. В случае с устройствами от DexCom полученные результаты фиксируются на специальном приборе, либо в приложениях на смартфонах, умных часах и других устройствах пользователей.

У автономного измерения уровня глюкозы при помощи продуктов от DexCom существует несколько важных преимуществ:

• Во-первых, процесс замера доставляет намного меньше дискомфорта: пациенту не нужно несколько раз в день прокалывать пальцы для проведения процедуры. Кроме того, как было сказано выше, диабет вызывает слепоту, в связи с чем такая категория пациентов может быть неспособна к самостоятельному проведению процедуры.

Контролировать уровень глюкозы нужно постоянно в течение дня, в связи с чем при использовании полосок пациент должен всегда иметь при себе дезинфицирующие салфетки, полоски, глюкометр, что достаточно неудобно в различных жизненных ситуациях.

• Во-вторых, процедура измерения уровня глюкозы нужна в первую очередь для того, чтобы не допустить критического избытка или недостатка этих молекул в организме. Однако гипер- и гипогликемия может произойти, например, сразу после замера уровня глюкозы с помощью полоски. В таком случае смысл процедуры теряется.

Для наглядности DexCom приводит график динамики уровня глюкозы в крови пациента в течение дня. Желтыми, красной и зеленой точками обозначены четыре замера в течение дня, сделанные при помощи полосок. Черной линией обозначен фактический уровень глюкозы, измеренный с помощью датчиков компании, которые получают значение уровня глюкозы каждые пять минут. График иллюстрирует, насколько неправильной может быть трактовка данных, полученных с помощью полоски, если замеры были сделаны в неподходящий момент.

Изменение уровня глюкозы в крови в течение дня

• В-третьих, важнейшим преимуществом систем автономного мониторинга является предупреждение о критическом уровне глюкозы в крови. Если уровень сахара поднимается или опускается сильнее нормы, устройство DexCom присылает на смартфон больного звуковое уведомление об опасности. Это особенно удобно тем, что для замера уровня глюкозы больше не нужно просыпаться ночью: в случае возникновения проблем больного разбудит смартфон.
• В-четвертых, новейший продукт компании Dexcom G7, выпущенный в декабре 2022 года, является наиболее точной системой автономного мониторинга уровня глюкозы. Клинически доказано, что использование этой системы помогает пациенту контролировать уровень глюкозы, что ведет к снижению показателя крови A1C (средний уровень глюкозы за последние три месяца), а также уменьшает гипер- и гипогликемию.

Таким образом, использование систем автономного измерения уровня глюкозы в крови от DexCom имеет значительные преимущества перед традиционным способом проведения самостоятельных замеров. Простота и комфорт при использовании продуктов DexCom, вероятно, будут стимулировать все больше людей переходить на устройства компании.

Причина 2. Рост заболеваемости диабетом в США и мире

Целевой рынок DexCom состоит из людей, страдающих от диабета 1-го и 2-го типов и использующих инъекции инсулина в качестве лечебного средства.

Диабет 1-го типа связан с врожденной или приобретенной в раннем возрасте дисфункцией поджелудочной железы, которая не может вырабатывать инсулин.

Согласно данным американского Центра профилактики и контроля заболеваний (CDC), в США от диабета 1-го типа страдают порядка 1,8 млн человек. При этом ежегодно в США появляется около 60 тыс. новых случаев заболевания диабетом 1-го типа. Поскольку эта категория населения вынуждена прибегать к постоянным инъекциям гормона, каждый страдающий от заболевания регулярно измеряет уровень глюкозы в крови.

Диабет 2-го типа связан с приобретенной неспособностью организма вырабатывать необходимое количество инсулина. Диабет 2-го типа — это болезнь современного общества, его основной причиной является ожирение, особенно среди детей. От этого типа заболевания страдает намного больше людей, однако не все они прибегают к инъекциям инсулина, то есть представляют собой текущий целевой рынок DexCom.

По оценкам компании, среди страдающих диабетом 2-го типа в США около 5–6 млн человек вынуждены использовать инъекции.

Однако для понимания истинных перспектив целевого рынка компании необходимо обратить внимание на глобальную динамику роста числа больных диабетом.

Согласно данным IDF Atlas 10th edition, в мире наблюдается быстрый рост заболеваемости диабетом. Если в 2000 году в мире насчитывалось порядка 151 млн больных, то к 2021 году их число увеличилось более чем в три раза и достигло 537 млн. Ожидается, что к 2045 году количество больных диабетом достигнет 783 млн человек. Это больше, чем текущее население всей Европы.

Количество страдающих диабетом в мире

Другой стороной диабета является высокая нагрузка на страховые медицинские программы, связанные с лечением заболевания. По данным Американской ассоциации диабета, в 2017 году каждый четвертый доллар в системе государственного медицинского страхования был потрачен на лечение диабета. А по данным IDF Atlas, в 2021 году глобальные расходы на борьбу с заболеванием увеличились на 27% по сравнению с 2019 годом и достигли $966 млрд.

Глобальные затраты на лечение диабета

Особенно быстро растут расходы на лечение диабета системы здравоохранения США. В 2022 году в пересчете на одного пациента они составили около $20 тыс. в год.

Годовой расход системы здравоохранения в США на лечение диабета; источник: презентация компании

При этом важно отметить, что наибольшая статья расходов в борьбе с диабетом принадлежит не лекарственным средствам, а стационарному лечению пациентов, которые попадают в больницу из-за гипо- или гипергликемии. Согласно данным компании, на эту категорию приходится 36% всех расходов, приходящихся на лечение диабета.

В связи с этим предотвращение достижения критического уровня глюкозы в крови позволяет снижать расходы на лечение диабета. Как отмечалось в Причине 1, продукты DexCom позволяют достигать этой цели, что подтверждается исследованиями.

Согласно данным компании, автономный мониторинг уровня глюкозы в крови позволяет в два раза снизить количество госпитализаций, а также уменьшить стоимость стационарного и амбулаторного лечения, а также оптимизировать количество и стоимость используемых лекарств.

Уменьшение стоимости лечения диабета за счет использования продуктов DexCom; источник: презентация компании

По этим причинам государственные и частные страховые компании заинтересованы во включении систем автономного мониторинга уровня глюкозы в свои страховые медицинские программы, что подтверждается на практике. В США в 2017 году в рамках программ Medicare и Medicaid стало возможным приобретать системы непрерывного мониторинга уровня глюкозы, в том числе производимые DexCom.

Помимо Medicare и Medicaid, на текущий момент восемь крупнейших частных страховых компаний США позволяют приобретение таких систем, что обеспечивает значительный платежеспособный спрос на продукцию компании.

Таким образом, увеличение заболеваемости диабетом в мире, а также внедрение страховыми компаниями продукции DexCom в свои программы способствуют значительному расширению целевого рынка компании.

Причина 3. Масштабирование целевого рынка

Текущая продуктовая линейка компании состоит из устройств Dexcom G6® и более современных устройств Dexcom G7®. Обе системы обеспечивают непрерывный мониторинг уровня глюкозы в крови.

Основными частями устройств компании являются одноразовые датчик и передатчик информации. Первый отличается небольшим размером и крепится непосредственно на кожу путем введения маленькой иглы под нее. Он предназначен для измерения глюкозы и работает в течение 10 дней, после чего требует замены.

Передатчик преобразует получаемые от датчика сигналы и передает их на модуль, либо умные устройства пользователя. Передатчик работает в течение трех месяцев, после чего также требует замены. Конструкция устройства такова, что в нем нельзя произвести смену аккумулятора, в связи с чем пациенты вынуждены покупать новые передатчики.

Важно отметить, что DexCom в настоящее время активно работает над тем, чтобы масштабировать свой целевой рынок и начать предлагать системы автономного измерения глюкозы в том числе для людей, не использующих инсулиновые инъекции. Компания отмечает, что ее системы CGM начинают оказывать положительное влияние на более широкую группу населения, страдающего диабетом 2-го типа, которая не использует инсулин. По оценкам компании, эта группа составляет примерно 30 миллионов человек только в США.

DexCom расширяет коммерческие усилия, направленные на эту категорию населения, по нескольким каналам, в том числе посредством стратегических партнерств. В будущем компания планирует расширить предложение продуктов для лечения людей с преддиабетом, страдающих ожирением, беременных женщин и людей, проходящих лечение в стационарах.

Так, DexCom активно выстраивает партнерские отношения с компаниями, которые производят системы доставки инсулина, так называемые инсулиновые помпы. Суть их работы заключается в том, чтобы в автоматическом режиме производить инъекцию инсулина, если глюкоза в крови человека достигает пиковых значений. Соответственно, для автоматизации процесса необходима коллаборация с системой мониторинга глюкозы, которую предлагает DexCom. Так, на текущий момент компания заключила партнерские соглашения с рядом производителей инсулиновых помп: Eli Lilly, Insulet, Novo Nordisk, Tandem Diabetes и Ypsomed Group.

Кроме того, в июне 2023 года компания заявила, что в 2024 году выпустит новый продукт, который увеличит срок службы датчика с 10 до 15 дней, что значительно увеличит удобность использования устройства компании.

Таким образом, DexCom не ограничивается только производством систем мониторинга уровня глюкозы для узкой категории пациентов: компания заключает партнерские соглашения и стремится масштабировать рынки сбыта, что в будущем может привести к увеличению ее показателей.

Причина 4. Географическая экспансия

Несмотря на глобальный характер заболеваемости диабетом, большая часть выручки DexCom приходится на США.

Доля международного сегмента в выручке компании

Однако в последнее время компания достигла значительных успехов в расширении на международных рынках и заложила фундамент, который позволит ей быстро расти в этом направлении в ближайшие годы.

Так, например, в 2018 году DexCom получила одобрение на соответствие европейским стандартам качества (CE Mark) для своего устройства C6. Европейскую маркировку признают во многих других странах мира, что автоматически открыло путь компании на другие рынки, например, Азии и Латинской Америки.

В 2022 году компания получила одобрение европейской CE Mark, а также американской FDA (Food and Drug Administration) на продажу нового устройства G7, о котором было сказано ранее.

Позитивным для компании стало также сентябрьское решение властей Франции, которые внесли устройства DexCom в список медицинских приборов, при покупке которых предусмотрено частичное возмещение стоимости от государства.

Кроме того, в апреле 2023 году последнее выпущенное DexCom устройство — G7 — было одобрено регулятором в Канаде. Ожидается, что оно поступит в продажу в этой стране до конца 2023 года.

Таким образом, устройства DexCom признаются и входят в страховые в программы в наиболее развитых странах мира, где заболеваемость диабетом выше, что открывает для компании значительные перспективы роста на международных рынках.

Финансовые показатели

Финансовые результаты Dexcom за последние 12 месяцев (TTM) можно резюмировать следующим образом:

• Выручка составила $3,20 млрд, что на 9,89% больше, чем по итогам 2022 года.
• Показатель adj. EBITDA вырос с $0,75 млрд до $0,84 млрд. Маржинальность по показателю увеличилась с 25,83% до 26,34%.
• Чистая прибыль составила $0,36 млрд против $0,34 млрд по итогам прошлого года. Чистая маржинальность незначительно снизилась с 11,73% до 11,18%.

Выручка и прибыль увеличились благодаря росту спроса на продукцию компании по всему миру, что отразилось и на результатах за 1-е полугодие 2023 года.

Динамика финансовых показателей компании

Результаты DexCom по итогам 1-го полугодия 2023 года представлены ниже:

Выручка выросла на 21,72% год к году: с $1,33 млрд до $1,61 млрд.

Показатель adj. EBITDA увеличился с $0,29 млрд до $0,38 млрд. Маржинальность по показателю выросла с 21,73% до 23,47%.

Чистая прибыль составила $0,16 млрд против $0,15 млрд годом ранее.

Динамика финансовых результатов компании за 1-е полугодие 2023

По итогам последних 12 месяцев операционный денежный поток вырос до $0,77 млрд против $0,67 млрд по итогам 2022 года.

Свободный денежный поток увеличился с $0,30 млн до $0,47 млрд по итогам последних 12 месяцев.

Операционный и свободный денежные потоки увеличились благодаря росту чистой прибыли, оборотного капитала, а также сокращению капитальных затрат в 1-м полугодии 2023 года.

Денежный поток компании

У DexCom абсолютно здоровый баланс:

Общий долг составляет $3,31 млрд.

На денежные эквиваленты и краткосрочные инвестиции приходится $3,64 млрд.

Такой уровень долговой нагрузки говорит об абсолютной финансовой устойчивости компании, что позволяет ей расширять свою деятельность без значительного привлечения банковского финансирования.

DexCom прогнозирует позитивную динамику финансовых показателей 2023 год:

Прогноз компании финансовых результатов

Таким образом, прогнозы менеджмента компании придают уверенности в потенциале роста ее рыночной стоимости.

Оценка

DexCom торгуется с премией к среднеотраслевому уровню: EV/Sales — 11,13x, EV/EBITDA — 42,47x, P/E — 108,86x, Fwd P/E – 57,92х. Такая премия объясняется высокими темпами роста финансовых показателей, а также узкой спецификой компании в отличии от её конкурентов.

Сопоставимая оценка

Средний ценовой таргет от топ-12 инвестиционных банков Wall Street составляет $138,3 за акцию. Согласно нашему консенсусу, компания недооценена по историческим мультипликаторам; справедливая рыночная стоимость акций составляет $135,5, что предполагает потенциал роста 75,3%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков

Ключевые риски

• Возможное появление лекарства от диабета или технологии более эффективного лечения этого заболевания может уменьшить количество людей, которым необходима инсулинотерапия, что может сократить спрос на продукты DexCom.
• Усиление ценовой конкуренции и появление новых игроков на рынке автономного мониторинга уровня глюкозы в крови может негативно повлиять на выручку и маржинальность бизнеса компании.
• Неисправность или неточность новых выпускаемых компанией устройств может негативно повлиять на лояльность клиентов и привести к снижению спроса на продукты компании.