SHLS Shoals Technologies Group, Inc

О компании

Shoals Technologies Group Inc. (SHLS) — ведущий поставщик компонентов системы электрического баланса (EBOS) для солнечной энергетики, накопителей энергии и электромобилей. Компания специализируется на крупномасштабных фотоэлектрических проектах мощностью 75 МВт и больше, поэтому ее клиентами в первую очередь являются проектные и строительные фирмы, а также операторы таких проектов. Портфель продукции Shoals Technologies представлен различными компонентами EBOS, включая кабели, большие выводы (BLA), BLA для электромобилей, линейные предохранители, сумматоры и рекомбинаторы, разъединители, системы беспроводного мониторинга, распределительные коробки, переходные корпуса и т. д. Основным рынком компании является США. Shoals Technologies была основана в 1996 году, ее штаб-квартира находится в Портленде, США.

В чем идея?

• Shoals Technologies является ведущим поставщиком компонентов EBOS для рынков солнечной энергетики, накопителей энергии и электромобилей. Это многообещающая ниша, поскольку EBOS являются важнейшими компонентами, необходимыми для любого проекта солнечной энергетики.
• Несмотря на текущие экономические трудности и некоторое замедление темпов роста, развитие возобновляемых источников энергии и «зеленых» технологий является долгосрочным трендом, который подкрепляется государственными программами и инициативами во многих странах, особенно в США.
• Shoals Technologies имеет эффективную бизнес-модель, в основе которой лежат комплексные системные решения, кастомизированные под потребности каждого конкретного проекта, и запатентованная интеллектуальная собственность, что в совокупности составляет конкурентную основу компании.
• Shoals Technologies имеет четкую стратегию роста с упором на органическое расширение производства, запуск новых продуктов и выход на международные рынки.
• В 2023 году компания продолжает демонстрировать высокие показатели, доказывая, что она обладает хорошими возможностями для развития. Тем не менее, менеджмент признает, что такие риски, как высокие процентные ставки и ограничения в цепочках поставок, могут негативно повлиять на рынок солнечной энергетики в США и, как следствие, замедлить крайне высокие в последние годы темпы роста компании.

Почему нам нравится Shoals Technology Group?

Reason 1. EBOS — многообещающая ниша в рамках сектора ВИЭ и «зеленых» технологий

Shoals Technologies является технологической компанией, которая разрабатывает и производит компоненты системы электрического баланса (EBOS) для солнечных электростанций (СЭС), накопителей энергии и зарядных устройств для электромобилей. Рынок EBOS представляется многообещающей нишей, поскольку компоненты EBOS являются критически важными элементами, которые служат для передачи электрического тока, вырабатываемого солнечными модулями, к инвертору и затем в электросеть. Таким образом, компоненты EBOS необходимы для каждой СЭС, независимо от ее размера, местоположения или технологии.

Shoals Technologies специализируется на предоставлении решений EBOS для крупных СЭС мощностью 75 МВт и выше, поэтому клиентами компании в первую очередь являются проектные и строительные фирмы, а также операторы таких проектов. Кроме этого, компания расширяет линейку продукции в смежных с солнечной энергетикой сегментах, разрабатывает новые продукты для электромобилей и накопителей энергии. В настоящее время портфель продукции Shoals Technologies включает: кабели, большие выводы (BLA), BLA для электромобилей, линейные предохранители, сумматоры и рекомбинаторы, разъединители, системы беспроводного мониторинга, распределительные коробки, переходные корпуса, и т. д. Практически все продажи Shoals Technologies приходятся на США.

Продуктовый портфель Shoals

Перспективы целевых рынков Shoals Technologies весьма позитивны, поскольку отрасль возобновляемых источников энергии (ВИЭ) переживает динамичный рост, обусловленный множеством факторов: так называемый энергетический переход к низкоуглеродной экономике, приверженность многих стран целям устойчивого развития и политике нулевых выбросов углерода, стремление к снижению потребления углеводородов и обеспечению энергетической безопасности и т. д. Такое стремление к более экологичной энергетике стимулирует развитие солнечной энергетики, электромобилей и накопителей энергии.

Многие отраслевые институты прогнозируют стабильный рост инвестиций в ВИЭ. Так, по данным IRENA, общий объем инвестиций в ВИЭ увеличился на 52%, с $328 млрд в 2019 году до $499 млрд в 2022 году. Примечательно, что значительная часть этих инвестиций пришлась на солнечную энергетику — 60% от общего объема инвестиций в 2022 году. В абсолютных цифрах инвестиции в солнечную энергетику достигли $298 млрд в 2022 году, увеличившись в 2,3 раза с $127 млрд в 2019 году.

Ежегодные инвестиции в ВИЭ по виду технологии

Международное энергетическое агентство (МЭА) прогнозирует, что доля солнечной энергетики в общей установленной мощности выработки электроэнергии увеличится с 12,8% в 2022 году до 22,2% в 2027 году. Таким образом, к 2027 году она может превзойти мощности, работающие на угле и природном газе, став крупнейшим в мире источником производства электроэнергии. Тем не менее, солнечная энергетика по-прежнему будет уступать углеводородной по фактическим объемам выработки электроэнергии. В базовом прогнозе МЭА ожидает, что прирост мощностей ВИЭ в следующие пять лет будет намного больше: за 2022–2027 годы мощности ВИЭ вырастут почти на 2 383 ГВт, что почти эквивалентно приросту за предыдущие два десятилетия (за 2001–2021 годы электрогенерирующие мощности ВИЭ увеличилась на 2 409 ГВт). При этом электрогенерирующие мощности, работающие на солнечной энергии, вырастут примерно на 1 500 ГВт.

Структура электрогенерирующих мощностей по технологии выработки электроэнергии

Более того, Shoals Technologies может извлечь выгоду из ускоряющегося тренда электрификации транспорта. По данным BloombergNEF, несмотря на сбои в цепочках поставок, макроэкономическую неопределенность и высокие цены на сырье и энергоносители, продажи электромобилей в мире в 2022 году превысили 10 млн, что на 60% больше, чем в 2021 году, и в 10 раз больше, чем пять лет назад (1 млн в 2017 году). Доля электромобилей в общем объеме продаж автомобилей выросла с 9% в 2021 году до 14% в 2022 году. В результате объем мирового парка электромобилей в 2022 году достиг 26 млн, что на 60% больше, чем в 2021 году.

Прогноз объема мирового парка электромобилей

В своем базовом сценарии МЭА ожидает, что общий объем продаж электромобилей, включая аккумуляторные электромобили (BEV) и гибридные электромобили (PHEV), достигнет 20 млн в 2025 году и 40 млн в 2030 году, что составит более 20% и 30% всех продаж автомобилей соответственно. В результате, мировой парк электромобилей вырастет с 26 млн в 2022 году до 240 млн в 2030 году при совокупном среднегодовом темпе роста (CAGR) 32%, а электромобили будут составлять около 10% всего парка транспортных средств в мире к 2030 году. Прогнозы Goldman Sachs Research также весьма оптимистичны: к 2024 году продажи электромобилей составят 73 млн, а их доля в мировых продажах автомобилей в целом — 61%.

Однако в краткосрочной перспективе рынки солнечной энергетики и электромобилей могут замедлить темпы роста. Особенно сильно пострадал от повышения процентных ставок частный сектор в США. В результате Wood Mackenzie ожидает, что частный сектор солнечной энергетики в США в 2024 году испытает первое годовое сокращение с 2017 года. Хотя Shoals Technologies нацелена на другой сегмент — крупные СЭС — инвесторам следует принять во внимание риск замедления экономического роста, который может негативно сказаться на бизнесе компании.

Reason 2. Сильные конкурентные преимущества с потенциалом роста

Данных о рынке EBOS и его ключевых игроках мало, поскольку большинство компаний являются частными. Тем не менее, менеджмент Shoals Technologies утверждает, что компания значительно крупнее следующего по величине конкурента: ее продукция используется более чем в 50% всех солнечных проектов в США, реализованных в 2022 году. Таким образом, компания, вероятно, является одним из лидеров на рынке EBOS.

Несколько факторов, составляющих краеугольный камень бизнес-модели компании, помогают Shoals Technologies сохранять доминирование на рынке:

• Комплексные системные решения. Shoals Technologies продает свою продукцию в основном в виде полных системных решений, а не отдельных компонентов. Системные решения — это контракты, по которым компания предоставляет несколько продуктов, обычно связанных с проектированием всей системы EBOS. Сегмент «компоненты», соответственно, представляет собой продажи отдельных компонентов. В 2022 году 78% выручки Shoals Technologies пришлось на системные решения и только 22% — на компоненты.

Структура выручки Shoals Technologies по типу продукции в 2022 году

Системные решения объединяют проектную и инженерную поддержку, запатентованные компоненты и инновационные методы установки в одну единую услугу. Такие системы позволяют устранить неэффективность традиционных систем EBOS и предоставляют ряд преимуществ, включая возможность установки в отсутствие специалистов-электриков, более удобное наземное размещение, сокращение длины проводов, лучшую безопасность и надежность, снижение требований к техническому обслуживанию и т. д. В результате операторы проектов тратят меньше времени и финансовых средств (примерно на 43%) на установку таких систем.

• Кастомизированные решения. Shoals Technologies кастомизирует большинство систем EBOS под потребности конкретного клиента и его проект, что требует тщательных консультаций и собственного производства. Такой подход позволяет заказчику получить индивидуальное, более эффективное решение, а компании не приходится хранить запасы на складах, т. к. индивидуальный характер системных решений и длительный этап реализации проектов строительства СЭС обычно дают компании не менее 12 месяцев времени на проектирование и производство каждого заказа.
• Запатентованная интеллектуальная собственность. По состоянию на февраль 2023 года у Shoals Technologies было 66 выданных и ожидающих рассмотрения патентов. Эти патенты ограничивают возможности конкурентов разрабатывать аналогичные продукты, которые могут повторять преимущества продукции Shoals Technologies.

Чтобы защитить свою интеллектуальную собственность, Shoals Technologies приходится подавать иски против потенциальных нарушений ее патентов. Например, в мае 2023 года компания подала жалобу в Комиссию по международной торговле США (ITC) против Hikam America Inc. и Voltance LLC о нарушении трех ее патентов: № 10 553 739 («Патент 739»), № 10 992 254 («Патент 254») и недавно добавленный патент № 11 689 153 B2 («Патент 153»). Слушание по делу запланировано на март 2024 года.

Разработанная бизнес-модель привела к выдающимся темпам роста выручки Shoals Technologies. Практически только за счет органических факторов компания достигла CAGR выручки на уровне 35,7% в период с 2019 по 2023 годы (показатели за 2023 год основаны на прогнозе менеджмента). Выручка сегмента системных решений продемонстрировала еще более высокий показатель CAGR — 50,8% за 2019–2022 годы. В результате ожидается, что в 2023 году выручка Shoals Technologies вырастет примерно до $490,0 млн по сравнению с $144,5 млн в 2019 году.

Выручка Shoals Technologies по виду продукции

Учитывая столь высокие исторические темпы роста, компании может оказаться трудным поддерживать аналогичные темпы в будущем, не говоря уже об ускорении. Тем не менее, результаты за 3-й квартал 2023 года показали, что даже в текущей макроэкономической обстановке Shoals Technologies удается реализовывать свои прогнозы: выручка в 3-м квартале 2023 года выросла на 47,8% г/г до $134,2 млн, а выручка за последние 12 месяцев увеличилась на 38,6% по сравнению с 2022 годом до $453,2 млн. Кроме того, в 3-м квартале 2023 года объем выполненных заказов вырос на 34% г/г.

В ближайшие годы Shoals Technologies сможет сохранить текущие темпы роста, если реализуются ее ключевые драйверы:

• Расширение мощностей. В 3-м квартале 2023 года Shoals Technologies завершила строительство третьего завода в Теннесси, США, увеличив производственные мощности на 15 ГВт до 35 ГВт (+75%). Кроме того, у компании есть возможность масштабировать производство еще до 42 ГВт на уже существующих заводах, что позволит ей удовлетворять растущий спрос до 2025 года. Следовательно, увеличение мощности потенциально означает больший объем продаж.
• Расширение портфеля инновационных продуктов. Shoals Technologies стремится разрабатывать новые продукты в сфере солнечной энергетики, накопителей энергии и электромобилей. В конце 2022 года компания запустила новую систему управления проводами, обеспечивающую безопасную защиту кабелей. В 2023 году менеджмент планировал также выпустить еще три продукта, а именно BLA 2.0, бенчмаркинг IV-кривой и жгуты проводов высокой емкости с поддержкой технологии Plug-n-Play.
• Выход на международные рынки. Еще один драйвер будущего роста Shoals Technologies — выход на международные рынки. Компания не предоставляет разбивку выручки по регионам, но, согласно финансовой отчетности, практически все продажи в настоящее время приходятся на США. Тем не менее, у компании также есть офисы в Азиатско-Тихоокеанском регионе, Европе, Латинской Америке и Африке. Кроме того, менеджмент сообщил, что в последних кварталах Shoals Technologies выиграла тендеры на проекты в Австралии и Латинской Америке.

Таким образом, Shoals Technologies является сильным игроком на рынке EBOS, которому удалось построить эффективную бизнес-модель и создать конкурентные преимущества, которые увеличивают барьеры для входа на рынок и делают позиции компании относительно безопасными. Кроме того, ожидается, что новые стратегические инициативы будут способствовать росту Shoals Technologies и укреплению ее позиций на ключевых рынках.

Reason 3. Высокая устойчивость к макроэкономической нестабильности

Shoals Technologies недавно отчиталась о финансовых результатах за 3-й квартал 2023 года, и ее показатели оказались в целом положительными:

• Выручка составила $134,2 млн, что является значительным приростом по сравнению с $90,8 млн в 3-м квартале 2022 года (+48% г/г). Тем не менее, эта цифра не оправдала ожиданий аналитиков, опрошенных Capital IQ, которые ожидали выручку на уровне $136,0 млн. Менеджмент компании отметил, что на выручку незначительно повлияло снижение объемов производства в начале квартала, поскольку компания запустила свой третий завод в Теннесси.
• Скорректированная разводненная прибыль на акцию (EPS) составила $0,20, что в два раза больше $0,10 в 3-м квартале 2022 года. При этом по скорректированной EPS компания превзошла ожидания аналитиков в $0,16.

Финансовые результаты Shoals Technologies за третий квартал 2023 года

Кроме того, Shoals Technologies продолжает демонстрировать высокие показатели рентабельности благодаря расширению производства и эффекту «экономии на масштабе». Так, рентабельность по скорректированной валовой прибыли выросла с 38,8% в 4-м квартале 2021 года до 47,4% за последние 12 месяцев. Менеджмент нацелен поддерживать рентабельность на уровне 40%–45% в долгосрочной перспективе за счет изменения ценовой политики и операционной эффективности. Кроме того, рентабельность по скорректированной EBITDA (non-GAAP) выросла с 11,7% в 2018 году до 31,6% за последние 12 месяцев. В результате такая высокая рентабельность не только обеспечивает финансовую стабильность, но и позволяет реинвестировать средства в научно-исследовательские разработки (НИОКР) и маркетинг без необходимости привлекать заемные средства по текущим высоким ставкам.

Уровни рентабельности Shoals Technologies

Еще одним положительным результатом стал новый рекорд по количеству сделанных заказов, которые увеличились в 3-м квартале 2023 года на 34% г/г и на 16% по сравнению с предыдущим кварталом, до $633,3 млн. При этом примерно 15% сделанных заказов имеют сроки поставки после 2024 года. Более того, менеджмент Shoals Technologies раскрыл некоторые факты о международных операциях компании: международный бизнес сейчас составляет более 10% от общего количества выполненных заказов. Таким образом, компания начинает выходить на международные рынки, что, вероятно, положительно скажется на ее финансовых показателях в ближайшие годы.

Динамика объема заказов

Вместе с публикацией результатов за 3-й квартал 2023 года менеджмент Shoals Technologies также представил обновленный прогноз на 2023 год:

• Прогноз по выручке на 2023 год был скорректирован до $485–$495 млн с $480–$510 млн. При этом аналитики ожидают выручку за 2023 год на уровне $497,9 млн.
• Прогноз по скорректированной EBITDA на 2023 год повышен до $165–$175 млн по сравнению с предыдущим прогнозом $145–$160 млн.
• Прогноз по скорректированной чистой прибыли также был повышен: теперь менеджмент ожидает скорректированную чистую прибыль на уровне $110–$120 млн по сравнению с предыдущим прогнозом $92–$102 млн.

При этом важно отметить, что, по оценкам руководства Shoals Technologies, темпы роста рынка солнечной энергетики в США в настоящее время замедляются из-за высоких процентных ставок и ограничений в цепочках поставок. Поэтому оно ожидает, что компания продолжит расти, но уже более умеренными темпами по сравнению с теми чрезвычайно высокими темпами, которые наблюдались в последние годы. В сочетании с нереализацией ожиданий аналитиков по выручке в 3-м квартале 2023 года и сужением прогноза на 2023 год эти факторы, по-видимому, стали триггером для инвесторов и привели к падению котировок акций Shoals Technologies на 18%–20% за два дня, 8 и 9 ноября 2023 года.

Тем не менее, если Shoals Technologies удастся достичь поставленных целей на 2023 год, то это все равно будет выдающимся результатом для компании, доказывающим, что в долгосрочной перспективе у нее есть хорошие возможности и преимущества для укрепления своих позиций на растущих рынках ВИЭ. Однако в краткосрочной перспективе инвесторам следует принять во внимание ряд рисков, в том числе макроэкономическую неопределенность, высокие процентные ставки и растущую конкуренцию по мере развития отрасли EBOS.

Финансовые показатели

Результаты Shoals Technologies за последние 12 месяцев (TTM) можно резюмировать следующим образом:

• Выручка выросла до $453,2 млн, что на 38,6% больше, чем в 2022 году.
• Валовая прибыль увеличилась на 18,3%, с $122,2 млн в 2022 году до $144,6 млн ТТМ. Рентабельность по валовой прибыли снизилась с 37,4% до 31,9%.
• Операционная прибыль выросла на 6,2% и составила $70,5 млн. Операционная маржа снизилась с 20,3% до 15,6%.
• Чистая прибыль осталась практически на том же уровне — $144,3 млн ТТМ, что на 0,9% больше, чем в 2022 году. Чистая рентабельность снизилась с 43,7% до 31,8%.

Основной причиной увеличения себестоимости, которая выросла на $65,3 млн (+119% г/г), и, как следствие, снижения рентабельности, стали расходы на реализацию гарантии в размере $50,2 млн, которые понесла компания в 3-м квартале 2023 года. Это единовременные расходы, которые потребовались на устранение дефектов в кабелях, которые Prysmian Cables и Systems USA LLC поставили Shoals Technologies в период с 2020 по 2022 годы. Shoals Technologies уже потратила миллионы долларов на замену дефектных кабелей и добивается полного возмещения ущерба от Prysmian, подав 31 октября 2023 года жалобу в соответствующие инстанции. Потенциальные убытки, связанные с устранением дефектов, составляют от $59,7 млн до $184,9 млн, и менеджмент намерен добиваться возмещения этих убытков.

Динамика финансовых показателей компании

Денежные потоки Shoals Technologies демонстрируют значительное улучшение за последние годы: операционный денежный поток (FFO) за последние 12 месяцев составил $99,9 млн, что на 153,3% больше, чем в 2022 году, а свободный денежный поток (FCF) увеличился на 152,2% до $91,5 млн.

Динамика финансовых показателей компании

Финансовые результаты Shoals Technologies за 3-й квартал 2023 года представлены ниже:

• Выручка выросла с $90,8 млн до $134,2 млн (+47,8% г/г).
• Валовая прибыль снизилась на 64,8% до $11,9 млн г/г.
• В 3-м квартале 2023 года Shoals получила операционный убыток в размере $10,6 млн по сравнению с операционной прибылью $20,0 млн в 3-м квартале 2022 года.
• Компания также получила чистый убыток в размере $9,9 млн в 3-м квартале 2023 года по сравнению с чистой прибылью в $12,8 млн в 3-м квартале 2022 года.

На финансовые результаты 3-го квартала 2023 года повлияли, прежде всего, ранее упомянутые расходы на замену дефектных кабелей, а также увеличение расходов на заработную плату административного персонала, численность которых выросла из-за открытия офисов продаж на новых рынках. Учитывая единовременный характер расходов на замену дефектных кабелей, менеджмент считает более целесообразным оперировать показателем скорректированной валовой прибыли, которая в 3-м квартале 2023 года составила $64,4 млн (+78,8% г/г).

Динамика финансовых показателей компании

Shoals Technologies отличается крепким балансом:

• Коэффициент долговой нагрузки, определяемый как отношение общего долга к активам, равен 26%, что соответствует средним значениям в отрасли (23%–40%).
• По состоянию на 31 декабря 2022 года общий долг Shoals Technologies составлял $239,1 млн, включая кредит в размере $195,3 млн, возобновляемую кредитную линию в размере $48,0 млн и расходы по отсроченному финансированию в размере $ -4,2 млн. В 2023 году компания погасила кредитную линию и текущую часть долгосрочного долга, в результате чего общий долг сократился на $48,7 млн (-20,4%) и составил $190,4 млн по состоянию на 30 сентября 2023 года. Весь долгосрочный долг должен быть погашен только в 2026 году. Кроме того, с учетом денежных средств и краткосрочных вложений в размере $9,2 млн чистый долг компании составляет $181,2 млн.
• Shoals Technologies заработала $152,9 млн скорректированной EBITDA (non-GAAP) за последние 12 месяцев. Следовательно, коэффициент отношения чистого долга к EBITDA равен 1,27x. Это доказывает, что компания финансово устойчива, а ее кредитный риск незначителен, поэтому она имеет возможности выделять финансовые ресурсы для финансирования разработки новых продуктов и выхода на новые рынки.
• Коэффициент оборачиваемости запасов за 2022 год составил 5,9х, что означает, что компания обновляла запасы в среднем каждые 62 дня. За последние четыре года среднее значение коэффициента составило 38 дней, но с тех пор Shoals Technologies значительно выросла и расширила свой бизнес. Поэтому коэффициент оборачиваемости запасов за последние 12 месяцев составил 77 дней, однако при этом запасы снизились с $81,2 млн во 2-м квартале 2023 года до $61,0 млн в 3-м квартале 2023 года.

Оценка

На фондовом рынке США очень мало публичных компаний, чей бизнес и масштабы аналогичны Shoals Technologies. Ближайшие конкуренты представлены в таблице ниже. По основным мультипликаторам Shoals Technologies торгуется с премией к своим основным конкурентам: EV/Sales — 6,55x, EV/EBITDA — 24,31x, P/FFO — 29,58x, P/E — 15,43x. Более высокие мультипликаторы во многом объясняются снижением прибыли и EBITDA из-за единовременных затрат на замену дефектных кабелей. Тем не менее, конкурентные преимущества и инициативы, направление на рост бизнеса, вероятно, будут способствовать в будущем более высоким результатам Shoals Technologies. Таким образом, компания предлагает лучшую прибыль на единицу принятого риска.

Сопоставимая оценка

Минимальный ценовой таргет, установленный Northland Securities, составляет $18,0 за акцию. В свою очередь Oppenheimer & Co. Inc. оценивает Shoals в $42,0 за акцию. Согласно консенсусу Уолл-стрит, справедливая рыночная стоимость акций составляет около $20,0 бумагу, что предполагает потенциал роста 32,9%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков

Ключевые риски

• Shoals Technologies ориентирована преимущественно на рынок солнечной энергетики, который цикличен и сильно зависит от макроэкономической ситуации. Данные о состоянии экономики США сейчас неоднозначны. Существует вероятность того, что высокие процентные ставки в конечном итоге приведут к замедлению экономического роста, что также повлияет на развитие солнечной энергетики.
• Инвесторы и аналитики ждут высоких результатов от Shoals Technologies в будущем. Согласно консенсусу, выручка компании будет расти на 20% каждый год в течение следующих 10 лет. Недостижение этих показателей или снижение прогнозов окажет негативное влияние на оценку стоимости компании. Более того, даже незначительное снижение квартальной прибыли или корректировка краткосрочных прогнозов могут привести к существенной волатильности котировок акций компании.
• Отрасль ВИЭ в значительной степени поддерживается государственными субсидиями и программами. Изменения в этих программах или снижение субсидий из-за ухудшения экономической ситуации в целом и бюджетных ограничений в США могут негативно отразиться на спросе на продукцию и услуги Shoals Technologies.
• Интеллектуальная собственность компании жизненно важна для поддержания ее конкурентоспособности и обеспечения рыночных преимуществ. Учитывая постоянный технологический прогресс, потенциальная конкуренция со стороны иностранных аналогов может представлять риск для Shoals Technologies. Следовательно, отстаивание прав на патенты имеет большое значение для успеха компании.