CPNG Coupang, Inc

О компании

Coupang (CPNG) — крупнейший южнокорейский онлайн-ритейлер, аналог Amazon в регионе. Помимо основного рынка, компания работает на Тайване, а также управляет стриминговым сервисом Coupang Play, приложением для доставки еды Coupang Eats и предоставляет подписку на услугу Rocket WOW, дающую преимущества во всех ее сервисах. Coupang основана в 2010 году, штаб-квартира находится в Сиэтле, США.

В чем идея?

• Coupang является первым и самым сильным игроком индустрии электронной торговли Южной Кореи, во многом повторяя концепцию организации бизнеса крупнейших международных конкурентов, таких как Amazon.
• Coupang предлагает один из самых быстрых сервисов в отрасли: экспресс-заказ может быть доставлен за несколько часов, даже если был оформлен после полуночи.
• Потенциал маркетплейса: офлайн-розница в Южной Корее по-прежнему занимает высокую долю, что предполагает возможность перетока розничных продавцов в инфраструктуру Coupang.
• Южнокорейский розничный рынок в 2023–2026 годы будет расти с совокупной среднегодовой скоростью (CAGR) 4% и достигнет объема $547 млрд к концу прогнозного периода.
• Coupang развивает несколько экосистемных продуктов, которые в будущем могут увеличить темпы роста бизнеса. Это подписка на услугу Rocket WOW, стриминговый сервис Coupang Play и сервис доставки готовой еды Coupang Eats.
• Сейчас отличный момент для входа в акции: последняя коррекция стоимости бумаг компании была связана с опасением замедления роста бизнеса, однако последние результаты свидетельствуют о сохранении высоких темпов развития.
• Тайваньский сегмент деятельности в будущем может стать полноценной прибыльной бизнес-единицей и обеспечить компании экспертизу в области развития в новых странах.

Почему нам нравится Coupang?

Причина 1. Быстрорастущий корейский аналог Amazon

Coupang — компания сектора электронной коммерции из Южной Кореи, использующая классическую бизнес-модель онлайн-ритейлера. Coupang одновременно:

• выступает продавцом товаров (зарабатывает на наценке);
• явдляется маркетплейсом, через который небольшие и средние предприятия могут продавать свои товары;
• развивает экосистемные сервисы, которые доступны по подписке на услугу Rocket WOW.

Основную часть выручки Coupang зарабатывает как розничный продавец: по итогам девяти месяцев 2023 года этот сегмент принес 88,2% чистой выручки компании.

Структура выручки компании по итогам 9 мес. 2023 г.

Несмотря на значительное присутствие в Южной Корее — основном рынке компании — все сегменты бизнеса Coupang сохраняют высокие темпы роста. Так, выручка от онлайн-продаж собственных товаров по итогам девяти месяцев 2023 года увеличилась на 15,33%.

Ключевым конкурентным преимуществом Coupang на южнокорейском рынке является быстрая доставка, Rocket Delivery. Клиент за дополнительную плату может выбрать экспресс-доставку заказа, который получит через несколько часов, либо доставку на следующий день, которая предоставляется бесплатно на всей территории страны. Возврат товара также осуществляется с минимальными усилиями: достаточно оформить его в приложении и выставить за дверь жилища — за ним придет курьер.

Выручка маркетплейса увеличивается еще более высокими темпами: по итогам девяти месяцев 2023 года прирост составил 22,4% в годовом выражении. Стоит отметить, что со 2-го квартала 2023 года компания изменила модель функционирования маркетплейса. Ранее для использования услуг платформы Coupang сторонние продавцы передавали права собственности на товар непосредственно компании, в результате чего последняя становилась их владельцем. В связи с ростом объема транзакций в маркетплейсе эта модель становилась для компании все более сложной, в связи с чем было принято решение об оптимизации и переходе на агентскую основу.

В настоящий момент доходы Coupang от маркетплейса формируются из нескольких видов платежей:

• комиссии за размещение и продажу товаров на маркетплейсе;
• платежей за ритейл-медиа рекламу, которая приоритезирует поисковую выдачу товара;
• логистического сбора, взимаемого за сборку и доставку товара.

Бизнес-модель Coupang позволяет компании выступать бенефициаром цифровизации индустрии ритейла в Южной Корее. Согласно данным Statista, в 2016–2022 годы объем e-commerce транзакций в Южной Корее увеличивался с CAGR на уровне 21,61% и вырос с ₩64,9 трлн до ₩209,9 трлн.

Объем e-commerce транзакций в Южной Корее

При этом Coupang демонстрировала еще более высокие темпы роста: в 2016–2022 годы выручка компании увеличилась с ₩1,92 трлн до ₩25,8 трлн, что предполагает CAGR на уровне 54,19%.

Выручка Coupang в южнокорейских вонах

Доля Coupang на рынке e-commerce Южной Кореи по итогам 2022 года составила 12,29%, что открывает значительные перспективы для дальнейшего роста бизнеса компании.

При этом Coupang оценивает свой бизнес не только как e-commerce платформу, но в первую очередь как конкурента целой индустрии оффлайн- продаж товаров и услуг в Южной Корее. В совокупности объем розничного рынка страны (онлайн- и оффлайн-сегментов) в 2022 году оценивался в $466 млрд при общей выручке Coupang в указанном периоде — $20,58 млрд. При этом, согласно данным компании, розничный рынок страны в 2023–2026 годы будет расти с CAGR на уровне 4% и достигнет объема $547 млрд к концу прогнозного периода.

Таким образом, Coupang является сильнейшим онлайн-ритейлером на быстрорастущем южнокорейском рынке и бизнесом, демонстрирующим высокие темпы увеличения финансовых и операционных показателей.

Причина 2. Развитие экосистемных продуктов

В настоящее время Coupang также работает над рядом сопутствующих продуктов, которые увеличивают лояльность клиентов и заставляют их оставаться в периметре компании.

В первую очередь стоит отметить подписку на услугу Rocket WOW, которая дает клиентам ряд преимуществ:

• бесплатную экспресс доставку Rocket Delivery;
• безлимитные бесплатные возвраты товаров;
• доставку продовольственных товаров через сервис Rocket Fresh;
• доступ к стриминговой платформе Coupang Play.

Компании удается активно наращивать пользователей подписки на Rocket WOW, что, вероятно, обусловлено успешным сочетанием входящих в нее сервисов. Последний раз Coupang сообщала о количестве подписчиков Rocket WOW в 4-м квартале 2022 года — тогда их число составило около 11 млн человек, а рост год к году превысил 20%. При этом, общее число активных покупателей на платформе Coupang в 4-м квартале 2023 года составило 18,1 млн человек. Иными словами, число пользователей платной подписки превышает половину всех активных клиентов компании. Стоимость подписки составляет ₩4990, или около $4 в месяц.

Выручка от подписки на Rocket WOW растет быстрее, чем выручка от основного бизнеса. По итогам девяти месяцев 2023 года доходы в этой категории увеличились сразу на 63,21% год к году. Динамику остальных периодов можно увидеть на графике ниже.

Рост выручки компании от подписки Rocket WOW

Coupang также развивает собственный стриминговый сервис — Coupang Play, который доступен только по подписке на Rocket WOW.

Согласно сентябрьской заметке JoongAng Daily, несмотря на поздний запуск Coupang Play, в последнее время сервис демонстрирует значительный успех. Во-первых, это первый южнокорейский стриминговый сервис, перешагнувший на текущий момент отметку в 6 млн ежемесячных пользователей. Все население Южной Кореи составляет 51,7 млн человек, то есть сервисом пользуется уже более 10% населения страны.

Во-вторых, Coupang Play демонстрирует впечатляющие темпы роста. Так, по данным исследовательской компании WiseApp и Wise Retail, в августе 2023 года Coupang Play увеличила количество подписчиков сразу на 2,32 млн человек год к году, чего не удалось ни одному международному конкуренту. Ближайший аналог Disney+ прибавил 1,03 млн подписчиков.

Стратегия развития Coupang Play во многом повторяет путь международных конкурентов. Сервис концентрируется на области создания оригинального контента, а также предоставлении доступа к спортивным трансляциям. Высокие темпы роста числа пользователей делают Coupang Play привлекательным активом, которым могут заинтересоваться международные конкуренты. Кроме того, невысокая стоимость подписки на Rocket WOW сохраняет запас для возможности повышения, что может улучшить финансовые показатели Coupang.

Помимо описанных преимуществ, подписка на Rocket WOW предоставляет пользователям скидки на сервис Coupang Eats — экспресс-доставку продуктов Rocket Fresh и готовой еды из ресторанов. Этот сервис в полной мере пользуется эффектом масштаба, который достигается за счет роста клиентской базы. Так, по итогам 2022 года и девяти месяцев 2023 года компания отметила снижение издержек Coupang Eats на доставку.

Согласно данным Korea Economic daily, после того как в апреле 2023 года в Coupang Eats были введены 5- и 10-процентные скидки для подписчиков Rocket WOW на доставку заказов, валовая выручка всех продавцов (Gross Merchandise Value, GMV) сервиса в Южной Корее удвоился. Издание отмечает, что в случае продолжения такого роста по итогам 2023 года сервис может занять до 20% южнокорейского рынка доставки еды.

Таким образом, экосистемные продукты Coupang показывают отличную динамику развития и могут стать драйверами роста бизнеса Coupang в ближайшем будущем, что должно положительно отразиться на стоимости акций компании.

Причина 3. Удачный момент для входа

Первичное размещение акций (IPO) Coupang на Нью-Йоркской фондовой бирже состоялось весной 2021 года. Однако, как впоследствии оценил рынок, цена размещения была завышена. Падение котировок Coupang с момента IPO продолжалось более года, после чего акции стабилизировались в торговом коридоре $14–$20 за штуку.

После роста капитализации компании весной и летом 2023 года ее акции вновь скорректировались на фоне сложной макроэкономической ситуации в мире и опасений инвесторов, что темпы роста компании замедлятся. Однако эти страхи не оправдались, поскольку Coupang продемонстрировала сильные результаты по итогам девяти месяцев 2023 года: компания впервые достигла чистой прибыли, которая сразу составила $327,3 млн.

Кроме того, Coupang демонстрирует ускорение роста числа активных пользователей. Согласно данным, озвученным менеджментом во время недавней телефонной конференции с инвесторами, в 1-м квартале 2023 года рост составил 5%, во 2-м квартале — 10% и в 3-м квартале — 14% год к году. В результате количество активных клиентов достигло 20,4 млн человек, а совокупная чистая выручка в пересчете на одного клиента — $303 (рост на 6,7% год к году).

Кроме того, Coupang продолжает развитие своего тайваньского подразделения. В конце 2022 года компания запустила на острове доставку Rocket Delivery, что значительно укрепило ее позиции на местном рынке. Согласно информации, озвученной на телефонной конференции с инвесторами, Coupang ожидает, что ее приложение на Тайване по итогам 2023 года может стать самым скачиваемым среди всех приложений в сфере e-commerce.

Одновременно с этим Coupang быстро наращивает количество сторонних продавцов на ее маркетплейсе на Тайване, открывая остров как новый рынок сбыта для южнокорейских производителей. Как отметил менеджмент компании во время телефонной конференции, в 2023 году более 12 тыс. малых и средних предприятий Южной Кореи экспортировали свою продукцию в Тайвань через сервисы Coupang.

Таким образом, Coupang сохраняет высокие темпы роста, достигла устойчивой прибыли, а также развивается в новом географическом регионе, на Тайване, что увеличивает привлекательность бумаг компании, учитывая их текущую стоимость.

Финансовые показатели

Финансовые результаты Coupang за последние 12 месяцев (TTM) можно резюмировать следующим образом:

• Выручка составила $23,15 млрд, что на 12,47% больше по сравнению с 2022 годом.
• Показатель adj. EBITDA вырос с $381,21 млн до $990,81 млн. Маржинальность по показателю увеличилась с 1,85% до 4,28%.
• Чистая прибыль составила $429,41 млн против убытка -$92,04 млн по итогам прошлого года. Чистая маржинальность увеличилась с -0,45% до 1,86%.

Увеличение выручки и прибыли в основном связано с ростом продаж и спроса на услуги компании, что также отразилось на ее результатах за девять месяцев 2023 года.

Динамика финансовых показателей компании

Результаты Coupang по итогам девяти месяцев 2023 года представлены ниже:

• Выручка выросла на 16,82% год к году и составила $17,82 млрд.
• Показатель adj. EBITDA увеличился с $170,22 млн до $779,82 млн. Маржинальность по показателю выросла с 1,12% до 4,38%.
• Чистая прибыль составила $327,35 млн против убытка -$194,11 млн годом ранее.

Динамика финансовых результатов компании за 9 мес. 2023 г.

• По итогам последних 12 месяцев операционный денежный поток вырос до $2,62 млрд против $565,44 млн по итогам 2022 года.
• Свободный денежный поток увеличился с -$245,64 млн до $1,85 млрд ТТМ.

Операционный и свободный денежные потоки выросли в основном благодаря увеличению чистой прибыли и рабочего капитала.

Денежный поток компании

У Coupang абсолютно здоровый баланс:

• Общий долг составляет $2,79 млрд.
• На денежные эквиваленты приходится $4,86 млрд.

Такой уровень долговой нагрузки говорит о хорошей финансовой устойчивости компании. Также стоит отметить, что текущий запас ликвидности и сложившаяся рыночная конъюнктура предоставляют Coupang отличные условия для M&A сделок и возможность расширения своего присутствия на рынке за счет приобретения более мелких игроков.

Оценка

Coupang торгуется с дисконтом к среднеотраслевому уровню по EV/Sales — 0,98x и с премией по EV/EBITDA — 22,78x, P/E — 63,46x и Fwd P/E — 26,25х.

Премия объясняется тем, что Coupang только начинает оптимизировать свои бизнес процессы для наращивания операционной маржинальности. До этого основной целью компании было наращивание рыночной доли, а маржинальность бизнеса была отодвинута на второй план. На данный момент Coupang завоевала огромную долю рынка и только приступила к повышению маржи. Поэтому компания торгуется с премией по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E. В ближайшее время эти оценки будут выравниваться по мере наращивания маржинальности бизнеса.

Сопоставимая оценка

Средний ценовой таргет от топ-5 инвестиционных банков Wall Street составляет $23 за акцию, что совпадает с нашей оценкой и предполагает потенциал роста на уровне 44,2%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков

Ключевые риски

• Высокая конкуренция. Coupang является представителем южнокорейского бизнеса, который конкурирует одновременно как с западными компаниями, так и с компаниями из Китая. Если какой-либо крупный международный игрок, например, Amazon или JD, начнет экспансию в Южной Корее, это может привести к снижению темпов роста компании.
• Сложная макроэкономическая ситуация может негативно сказаться на результатах Coupang в 2024 году. Если компания не сможет продемонстрировать сохранение высоких темпов роста бизнеса, это может негативно повлиять на отношение инвесторов к акциям.
• Страновой риск. Южная Корея граничит с Северной Кореей, внешняя политика которой характеризуется как волюнтаристская. Если власти Северной Кореи предпримут попытку военного вторжения в Южную Корею, это может негативно повлиять на котировки Coupang.