SNGS Сургутнефтегаз

«Сургутнефтегаз» — четвертая по объему добычи нефтяная компания в Российской Федерации. Основные направления деятельности — нефтегазодобыча, нефтепереработка и розничная реализация.

Мы повышаем рейтинг по обыкновенным акциям «Сургутнефтегаза» c «Держать» до «Покупать» и сохраняем целевую цену на уровне 37,2 руб. Апсайд — 32,9%. С учетом дивидендов за 2023 год TSR составляет 35,9%. С максимумов середины мая обыкновенные акции «Сургутнефтегаза» снизились почти на 25% на фоне общей слабости российского рынка и рекомендации низкого, но полностью ожидаемого дивиденда по итогам 2023 года в размере 0,85 руб. на акцию (3% доходности). При этом «Сургутнефтегаз» за счет наличия частично рублевой кубышки выигрывает от роста процентных ставок, а обыкновенные акции в моменте выделяются практически рекордным в истории дисконтом к размеру кубышки.

Традиционно интерес инвесторов вызывает многомиллиардная кубышка «Сургутнефтегаза». По состоянию на первый квартал 2024 года объем денежных средств на счетах компании составлял 5,9 трлн руб. при капитализации около 1,5 трлн руб. Все еще нет ясности, будет ли компания более активно использовать накопленные денежные средства, однако отметим, что на фоне роста кубышки дисконт обыкновенных акций к ее размеру является практически рекордным. В пересчете на одну акцию размер кубышки составляет примерно 136 руб.

«Сургутнефтегаз» представил неплохую отчетность по РСБУ по итогам первого квартала 2024 года. Выручка компании выросла на 57,1% г/г, до 649,7 млрд руб., однако чистая прибыль сократилась на 29,9% г/г, до 268,5 млрд руб. Рост выручки связан преимущественно с увеличением рублевых цен на нефть относительно низкой базы начала прошлого года. При этом сокращение прибыли вызвано более скромной положительной валютной переоценкой кубышки, так как в первом квартале прошлого года рубль снижался сильнее, чем в текущем году.

«Сургутнефтегаз» является одним из бенефициаров жесткой денежно-кредитной политики в РФ. По нашим оценкам, около 30–40% кубышки сейчас держится в рублях и вложены в инструменты с рублевой доходностью. На этом фоне только по итогам первого квартала нефтяник заработал 91 млрд руб. (+73% г/г) процентных доходов при общей прибыли 269 млрд руб.

Дивиденды на обыкновенную акцию исторически не связаны с финансовыми результатами компании. По итогам 2023 года СД рекомендовал выплатить 0,85 руб. на акцию, что соответствует 3,0% доходности — крайне скромное значение для сектора. В ближайшие годы в базовом сценарии мы не ожидаем изменений в дивидендной политики, что является одним из основных сдерживающих факторов для обыкновенных акций.

Для расчета целевой цены обыкновенных акций применили оценку по мультипликатору EV/EBITDA 2024E относительно российских аналогов, однако не учитывали наличие у нефтяника многомиллиардной кубышки из-за неопределенных перспектив по ее использованию.

Ключевыми рисками для акций «Сургутнефтегаза» является возможность существенного укрепления рубля, снижения цен на нефть и нового роста налоговой нагрузки.