BANEP Башнефть привилегированные

Мы повышаем рейтинг по привилегированным акциям «Башнефти» с «Держать» до «Покупать» и сохраняем целевую цену на уровне 1 831 руб. Апсайд составляет 20,5%. Дисконт привилегированных акций по отношению к обыкновенным остается на аномально высоком уровне, что, на наш взгляд, является несправедливым, учитывая более высокую ликвидность «префов» и одинаковые дивиденды на оба типа акций. При этом после коррекции прогнозная дивидендная доходность привилегированных акций, по нашим оценкам, составляет 15,6%, что является привлекательным значением для российского рынка.

«Башнефть» — крупная башкирская вертикально интегрированная нефтяная компания. Деятельность охватывает добычу и переработку нефти, розничную реализацию продуктов нефтепереработки и нефтехимию.

«Башнефть» выплачивает 25% прибыли по МСФО в виде дивидендов — меньше большинства других крупных нефтяников. По итогам 2024 года ждем выплаты 237 руб. на акцию, что соответствует 10,0% доходности на а. о. и 15,6% на а. п. После снижения акции доходность на «преф» выглядит привлекательно по меркам сектора и рынка.

Потенциал по увеличению пэйаута ограничивает рост дебиторской задолженности. На данный момент дебиторская задолженность по РСБУ составляет 481 млрд руб., что сопоставимо с капитализацией «Башнефти» и более чем в 15 раз превышает дебиторскую задолженность 2015 года при сопоставимых масштабах бизнеса. В долгосрочной перспективе мы не исключаем появления «белого лебедя» в виде заметного снижения дебиторской задолженности, однако пока не закладываем подобный сценарий.

В первом квартале 2024 года «Башнефть» представила умеренно негативные финансовые результаты по МСФО. Выручка компании снизилась на 7,9% кв/кв, до 280,0 млрд руб., однако EBITDA увеличилась на 12,7% кв/кв, до 50,7 млрд руб., а чистая прибыль акционеров — на 20,1% кв/кв, до 31,7 млрд руб. Отметим, что рост прибыли и EBITDA обусловлен эффектом относительно низкой базы прошлого квартала.

Для расчета целевой цены привилегированных акций «Башнефти» мы использовали модель дисконтированных дивидендов (DDM). Для обыкновенных акций взяли 5-летнюю среднюю премию, равную 31%.

Среди ключевых рисков для акций «Башнефти» можно выделить возможность дальнейшего увеличения дебиторской задолженности, снижение цен на нефть, укрепление рубля или ухудшение операционных результатов.