IRAO Интер РАО

После изучения отчета по МСФО за 2К24 мы подтверждаем рейтинг «Покупать» для акций «Интер РАО» и сохраняем целевую цену на уровне RUB 4,77 c потенциалом роста на 24%.

«Интер РАО» сохраняет привлекательность в условиях жесткой монетарной политики Банка России: растущие процентные доходы увеличивают чистую прибыль холдинга. Тем не менее в ближайшие годы перед «Интер РАО» стоит задача по реализации масштабной инвестпрограммы, поэтому значительный рост дивидендных выплат нам представляется маловероятным.

«Интер РАО» — российский энергетический холдинг, один из крупнейших производителей и поставщиков электрической и тепловой энергии.

В операционной прибыли сохраняется негативная динамика. Несмотря на рост выручки на 10,7% г/г, до 728,0 млрд руб., за 1-е полугодие операционная прибыль «Интер РАО» сократилась на 6,0%, до 61,7 млрд руб., а EBITDA уменьшилась на 9,8%, до 79,7 млрд руб. Рост операционных издержек на 12,7% г/г нивелировал позитивный эффект от увеличения выручки. Среди них заметен рост расходов на приобретение электроэнергии и мощности на 8,2%, увеличение платы за передачу электроэнергии на 8,7%, а также повышение топливных издержек на 9,2%. Рост данных статей объясним увеличением объема реализации электроэнергии на розничном рынке на 4,9% г/г, а также ростом выработки электроэнергии на 5,7%.

Процентные доходы продолжают поддерживать чистую прибыль, однако «кубышка» тает. Процентные доходы «Интер РАО» за 1-е полугодие подскочили на 132,1% г/г, до 40,0 млрд руб., что позволило нарастить чистую прибыль на 17,3%, до 79,5 млрд руб. Чистая денежная позиция холдинга, несмотря на снижение на 15% с начала года, остается внушительной: на 30 июня 2024 г. она составляла около 430 млрд руб. Вероятное сохранение жесткой ДКП Банка России позволит «Интер РАО» поддерживать высокий уровень процентных доходов.

Капитальные затраты «Интер РАО» почти удвоились. За 1-е полугодие они составили 43,1 млрд руб. (+97,9% г/г). Недавно холдинг сообщил, что в 2024 г. инвестпрограмма составит около 193 млрд руб., из них 90,5 млрд руб. пойдут на новое строительство, а 102,8 млрд руб. — на реконструкцию. Таким образом, можно предположить, что CapEx за 2-е полугодие будет еще выше. Кроме того, менеджмент заявил, что в ближайшие годы инвестиции сохраняться на уровне 2024 г. Из этого можно сделать вывод, что запас кеша пойдет в первую очередь на нужды инвестпрограммы, а не на увеличение нормы выплат акционерам.

Заметную часть денежных средств «Интер РАО» тратит на сделки M&A. За 1-е полугодие 2024 г. за вычетом поступивших средств холдинг потратил около 17,2 млрд руб. на приобретение компаний. Среди них стоит выделить сделки по приобретению двух сбытовых компаний — «Псковэнергосбыт» и «Екатеринбургсбыт» — за общую сумму 5,9 млрд руб., а также энергомашиностроительной компании «СМТТ. Высоковольтные решения» за 2,4 млрд руб. Мы в целом позитивно оцениваем активность «Интер РАО» на рынке M&A. Сделки вписываются в стратегию холдинга по диверсификации бизнеса в рамках вертикальной интеграции, а также создают дополнительные источники доходов: выручка от сегмента «Энергомашиностроение» за 6 мес. 2024 г. подскочила на 112,5% г/г.

Дивидендная доходность акций может составить около 10,3% на горизонте 12 месяцев. С учетом прогнозного роста чистой прибыли выплаты могут составить около 0,395 руб. (+21,2% г/г) на акцию. В мае 2024 г. эмитент провел и обратный выкуп 3% акций у миноритарного акционера за 12,6 млрд руб.

Мы оценили бумаги «Интер РАО» по модели дисконтирования дивидендов (DDM). Относительно текущего уровня цен потенциал роста акций компании составляет 24%.

Среди ключевых рисков мы отмечаем аварийность оборудования и снижение экспорта электроэнергии. За 1-е полугодие холдинг «Интер РАО» сократил экспортные поставки электроэнергии на 31,1% г/г, по большей части из-за снижения экспорта в КНР.