HPQ HP Inc

О компании

HP Inc. (HPQ) — один из крупнейших игроков на рынке персональных компьютеров, ноутбуков и рабочих станций. Кроме этого, компания предлагает принтерное оборудование и сопутствующие расходные материалы, а также фокусируется на решениях для графики и 3D-изображений на коммерческом и промышленном рынках. Ранее известная как Hewlett-Packard Company, фирма сменила название на HP Inc. в октябре 2015 года. HP была основана в 1939 году, головной офис находится в Пало-Альто, Калифорния, США.

В чем идея?

• Сложная макроэкономическая конъюнктура и ужесточение монетарной политики оказали серьезное влияние на спрос на персональные компьютеры. В результате финансовые показатели производителей ПК оставались под давлением в 2022 и 2023 годах.
• Мы полагаем, что сейчас благоприятное время для покупки акций HP, второго производителя ПК в мире, поскольку появление признаков устойчивого восстановления отрасли может стать сильным катализатором для роста акций.
• Уже сегодня наблюдаются признаки, сигнализирующие о стабилизации и возможном восстановлении рынка: темп снижения объемов продаж устойчиво замедляется, а руководители компаний и отраслевые эксперты выражают оптимизм.
• HP является одной из самых неочевидных ставок на развитие индустрии искусственного интеллекта, поскольку компания одной из первых заявила о намерении создать ПК со встроенным ИИ.
• Политика распределения капитала HP направлена на активное вознаграждение акционеров — компания регулярно выплачивает дивиденды с 1989 года. В 2024 году при поддержании дивидендов HP сможет отправить на обратный выкуп акций около $2,3 млрд.
• Несмотря на устойчивую маржинальность, здоровый баланс, солидные дивиденды и обратный выкуп акций, HP торгуется с существенным дисконтом к аналогам. Согласно нашей модели оценки, потенциал роста акций составляет 34,6%.

Почему нам нравится Hewlett-Packard?

Причина 1. Восстановление рынка персональных компьютеров

Пандемия COVID-19 создала значительный попутный ветер для индустрии персональных компьютеров. Массовые локдауны и ультрамягкая монетарная политика прервали длительный период стагнации отрасли и обеспечили внушительный спрос: по итогам 2021 года объем глобальных поставок ПК вырос на 9,9% до 339,8 млн единиц, что стало самым высоким показателем с 2013 года. Рост наблюдался во всех основных регионах мира и во всех ключевых сегментах рынка ПК, включая настольные устройства, ноутбуки и ультрабуки премиум-класса. Ряд отраслевых экспертов начали говорить о “новой нормальности”, основываясь на предположении, что удаленный/гибридный режим работы и развитие онлайн-образования продолжат обеспечивать высокий спрос на устройства.

Однако активные покупки во время пандемии существенно снизили мотивацию к новым приобретениям. Кроме того, ожидание глобальной рецессии, проблемы в цепочке поставок, рост инфляции и ужесточение монетарной политики оказали серьезное влияние на спрос. В результате, уже в следующем году спрос на персональные компьютеры сократился до самого низкого уровня за последние годы. Согласно данным Gartner, по итогам 2022 года объем мировых поставок ПК упал на 16,2% год к году до 286,2 млн единиц. Тенденция сохранилась и в 2023 году. Так, по итогам 3-го квартала объем мировых поставок ПК составил 64,3 млн единиц, что на 9% меньше, чем годом ранее.

Глобальные поставки ПК

Средние цены реализации ПК также значительно снизились, поскольку сокращение объемов поставок сопровождалось избыточными запасами, накопленными в 2021 году из-за высокого спроса и проблем в цепочке поставок. В результате финансовые показатели производителей ПК оказались под давлением. По итогам 2023 финансового года выручка HP, второго в мире производителя ПК, упала 14,7%, а операционная прибыль — на 19,6% год к году. Акции компании также скорректировались — сегодня HP торгуется на 24% ниже максимумов 2022 года.

Динамика акций HP

Мы полагаем, что сейчас благоприятное время для покупки акций HP, поскольку появление признаков устойчивого восстановления отрасли может стать сильным катализатором для роста акций. Согласно данным Canalys, HP является вторым по величине игроком отрасли после китайской Lenovo и занимает около 21% целевого рынка. Хотя выручка HP сократилась в 3-м квартале, компания стала единственным производителем, которому удалось увеличить поставки ПК в натуральных величинах — показатель вырос на 6% год к году. Для сравнения, поставки компьютеров Lenovo снизились на 4,4%, ASUS — на 11,5%, Dell — на 14,2%, а Apple — на 24,2%.

Поставки ПК в 3-м кв. 2023 г., по брендам

Уже сегодня наблюдаются признаки, сигнализирующие о стабилизации и возможном восстановлении рынка. Как было отмечено ранее, по итогам последнего отчетного периода мировые поставки сократились на 9% год к году. Однако негативная динамика существенно замедлилась, поскольку в 1-м и во 2-м кварталах показатель снижался на 30% и на 16,6% соответственно. Кроме того, последовательно, квартал к кварталу, поставки выросли на 7,7%.

Отраслевые эксперты также выражают оптимизм. Инвестиционный банк Morgan Stanley впервые за долгое время пересмотрел прогноз объема поставок ПК в сторону повышения и теперь ожидает, что к 2024 году он восстановится и достигнет 265 млн единиц (+8% г/г). Gartner прогнозирует рост мирового рынка ПК на 4,9% в 2024 году, при этом увеличение ожидается как в потребительском, так и в бизнес- сегментах. Аналитики Goldman Sachs также “воодушевлены улучшающимися тенденциями” и ожидают, что объем поставок вырастет на 6% в 2024 году и на 4% в 2025 году. Джейсон Чен, генеральный директор Acer, в недавнем интервью отметил, что спрос достиг дна примерно в мае этого года и с тех пор демонстрирует восстановление.

Причина 2. Неочевидная ставка на ИИ

Стремительное развитие искусственного интеллекта стало сильным драйвером роста для фондового рынка в 2023 году. Все началось с того, что в конце ноября 2022 года OpenAI представила ChatGPT, а уже в январе 2023 года Microsoft объявила об огромных инвестициях в компанию. В марте OpenAI запустила GPT-4, а спустя несколько месяцев Google представила поиск на базе искусственного интеллекта и чат-бот BARD. Правительство президента США Джо Байдена подписало указ об искусственном интеллекте в октябре 2023 года; Amazon объявила о запуске своего нового чат-бота Q в конце ноября 2023 года; а в декабре Google представила свою самую эффективную модель генеративного искусственного интеллекта Gemini.

На фоне всеобщей эйфории по поводу возможностей искусственного интеллекта Nvidia столкнулась с огромным спросом на свои чипы. В результате капитализация Nvidia достигла $1 трлн, обеспечив ей место в списке наиболее дорогих компаний современности. Все больше компаний стремятся развивать технологии, связанные с ИИ, чтобы привлечь как можно больше инвесторов. Так, согласно данным Renaissance Capital, доля американских IPO, ссылающихся на ИИ в своих проспектах, устойчиво росла в последние шесть лет и достигла 54% ​​с начала года.

Ажиотаж вокруг искусственного интеллекта не беспочвенен. Согласно исследованию Markets and Markets, сегодня рынок ИИ оценивается в $150,2 млрд и, как ожидается, достигнет объема $1,35 трлн к 2030 году, что предполагает впечатляющий совокупный годовой темп роста (CAGR)на уровне 36,8% в течение прогнозного периода.

Ожидаемая динамика мирового рынка ИИ

HP является одной из самых неочевидных ставок на развитие индустрии ИИ. Проводя аналогию с 1990-ми годами, когда появление интернета обеспечило взрывной рост спроса на персональные компьютеры, многие отраслевые эксперты полагают, что ИИ станет одним из основных драйверов роста рынка ПК в ближайшие годы.

Сегодня единственный способ получить доступ к ИИ — через облако. Пользователи переходят на веб-сайт или в мобильное приложение, а сторонний поставщик облачных услуг предоставляет услугу искусственного интеллекта. Эта модель называется “ИИ как услуга” (AIaaS). Обычно в этой модели поставщик получает доступ к данным клиентов и взимает с них плату за регулярное пользование услугой. Но с ИИ-ПК пользователи будут иметь искусственный интеллект, работающий локально и конфиденциально на их собственных компьютерах, и они смогут использовать его где и когда угодно, даже без подключения к интернету. Ожидается, что ИИ-ПК будут доминировать на рынке персональных компьютеров с 2026 года с уровнем проникновения более 50%.

HP является первой компаний, заявившей о намерении создать ПК со встроенным искусственным интеллектом. Генеральный директор HP Энрике Лорес считает, что запуск ИИ-ПК позволит удвоить общий темп роста категории персональных компьютеров в течение следующих трех лет. Ожидается, что первый ПК со встроенным искусственным интеллектом от HP будет представлен уже в 2024 году.

Причина 3. Распределение капитала

Политика распределения капитала HP направлена на активное вознаграждение акционеров: компания регулярно выплачивает дивиденды с 1989 года. С 2020 по 2022 годы HP осуществила обратный выкуп акций на общую сумму $13,7 млрд, а также выплатила $2,97 млрд в виде дивидендов. В 2023 году из-за общеотраслевых встречных ветров компания существенно сократила обратные выкупы, объем которых составил лишь $100 млн. Однако дивидендные выплаты по-прежнему соответствовали уровню 2022 года — $1,04 млрд.

Распределение капитала HP

Мы ожидаем, что 2024 финансовый год станет крайне благоприятным для акционеров HP. По итогам последнего отчетного периода компания задекларировала квартальные дивиденды в размере $0,2756 на акцию, что на 5% больше, чем в прошлом квартале. Таким образом, форвардная дивидендная доходность составляет 3,6%.

Кроме того, во время недавней телефонной конференции с инвесторами руководство компании выразило намерение вернуться к обратному выкупу акций уже в 1-м квартале 2024 года, а также отметило стремление распределить в пользу акционеров 100% свободного денежного потока (FCF). Для сравнения в 2022 году HP распределила лишь 37% свободного денежного потока. Таким образом, если FCF составит $3,4 млрд (середина прогнозного диапазона руководства), при поддержании текущих дивидендов компания сможет направить на обратные выкупы около $2,3 млрд, что соответствует 7,4% от ее рыночной капитализации.

Финансовые показатели

HP представила результаты за 4-й квартал 2023 финансового года в конце ноября. Финансовые показатели компании по итогам года можно резюмировать следующим образом:

• Выручка составила $53,72 млрд, что на 14,7% меньше, чем годом ранее. Снижение обусловлено эффектом высокой базы прошлого года и наблюдалось во всех основных сегментах HP.
• Валовая прибыль сократилась с $12,34 млрд до $11,51 млрд. Валовая маржинальность выросла с 19,58% до 21,42%.
• Операционная прибыль сократилась с $4,68 млрд до $4,57 млрд. Операционная маржинальность выросла с 7,42% до 8,51%.

Несмотря на сокращение выручки и операционной прибыли, чистая прибыль составила $3,28 млрд против $3,26 млрд годом ранее. Чистая маржинальность выросла с 5,18% до 6,10%.

Динамика финансовых показателей компании

Динамика маржинальности компании

• Операционный денежный поток составил $3,57 млрд против $4,46 млрд годом ранее.
• Свободный денежный поток сократился с $3,67 млрд до $3,09 млрд. Снижение показателей обусловлено ростом чистого оборотного капитала.

Денежный поток компании

HP отличается здоровым балансом:

• Общий долг составляет $9,60 млрд, на денежные средства и краткосрочные инвестиции приходится $3,20 млрд.
• Чистый долг равен $6,40 млн, что соответствует 1,25x от скорректированного показателя EBITDA за последние 12 месяцев (Net Debt/EBITDA — 1,25x).

Долговая нагрузка HP

По итогам последнего отчетного периода руководство HP представило прогноз на 2024 года. Ожидается, что чистая прибыль на акцию по стандартам GAAP составит $2,68–$3,08, без учета GAAP — $3,25–$3,65. Таким образом, ожидается, что чистая прибыль на акцию вырастет на 5% в середине прогнозного диапазона. Свободный денежный поток ожидается на уровне $3,1–$3,6 млрд.

Прогноз руководства на 2024 год

Несмотря на устойчивую маржинальность, здоровый баланс, солидные дивиденды и обратный выкуп акций, HP торгуется с существенным дисконтом к аналогам по следующим мультипликаторам: EV/Sales — 0,68x, EV/EBITDA — 7,23x, FWD EV/EBITDA — 6,90x, P/E — 9,39x, FWD P/E — 8,85x.

Сопоставимая оценка

Минимальный ценовой таргет от инвестиционных банков, установленный Evercore ISI, составляет $40 за акцию. В свою очередь Wells Fargo оценивает HPQ в $25 за акцию. Согласно консенсусу Уолл-стрит, справедливая рыночная стоимость акций составляет $33, что предполагает потенциал роста 7,2%.

Ценовые таргеты инвестиционных банков

Наша оценка основана на среднеотраслевых мультипликаторах EV/Sales, EV/EBITDA, FWD EV/EBITDA, P/CF, P/E и FWD P/E. Средний мультипликатор EV/Sales составляет 2,86x (+319% к текущей цене), EV/EBITDA — 11,78x (+62,9%), FWD EV/EBITDA — 10,10x (+46,4%), P/CF — 8,33x (-0,83%), P/E — 21,95x (+134%), FWD P/E — 17,75x (100,6%). Для каждого мультипликатора мы присвоили весовой коэффициент на уровне 10%. Для консенсус-оценки инвестиционных банков мы установили весовой коэффициент 40%. Таким образом, мы определили справедливую рыночную стоимость компании на уровне $41,4 за акцию, что подразумевает потенциал роста 38,2%.

Оценка акций HP

Ключевые риски

• HP работает в крайне циклической отрасли. Существует вероятность, что из-за высоких процентных ставок и замедления экономического роста ожидаемое восстановление рынка ПК будет отложено. В этом случае финансовые показатели HP останутся под давлением, что отразится на рыночной стоимости акций компании.
• HP работает на чрезвычайно конкурентном рынке. Прямыми конкурентами компании являются в том числе такие именитые бренды, как Dell, Apple и Samsung. Высокий уровень конкуренции может сказаться на способности компании к органическому росту в долгосрочной перспективе.